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愛瑪科技研究報告：產品&渠道優化推動量價齊升，兩輪電動車龍頭開啟新成長周期。三電技術+智能化推動 ASP 提升，產品&渠道優化成長邏輯清晰。 1）ASP 提升邏輯：①三電：引擎 MAX 系統持續迭代，自研凸極電 機、蔚藍控制器電控系統構建“性能+場景化”綜合動力解決方案； ②智能化：基礎智能化功能在主推車型適配，智能化滲透率快速 提升，中高端車型搭載更多智能化功能，穩步提升高端品牌形象。 2）銷量提升邏輯：1）產品端：優化用戶畫像，增加男性向產品 線，擴大消費群體覆蓋范圍。2）渠道端門店仍有穩步提升空間： 門店總數超 3 萬家，下沉市場穩固。3）店效提升：逐步淘汰低效 門店，提升渠道質量;一、二線城市門店升級，推動單品旗艦策略。

兩輪車行業格局：2H 伴隨新國標實施、新品發布以及以舊換新政 策等，對推升行業景氣度、格局優化等仍有催化。中期視角加速 份額搶奪支撐點更多來自供給門檻約束、頭部產品力提升（三電、 智能化、電摩品類）、供應鏈管理帶來的成本優勢。據奧維云網， 25H1 電動兩輪車內銷 3232 萬臺，同比+29.5%，愛瑪內銷+39.2%。

第二曲線：出海+電動三輪車打開成長空間。 1）電動三輪車：公司24年營收19.5億元，同比+36%，毛利率22.4%， 銷量 55 萬臺（同比+29%），我們認為該業務有望優化收入結構， 預測 25-27 年營收分別為 27/40/50 億元，同比+40%/+45%/+25%。 2）品牌出海：東南亞（印尼等）線下門店超百家，針對載客/貨 運需求推出大功率車型；歐美通過 Ebike 切入綠色出行賽道。

限制性股票激勵計劃：旨在綁定股東、公司及核心團隊利益，驅 動戰略落地。目標：業績 25、26、27 年營收或者凈利增長不少于 15%、32.25%、52.09%，經計算復合年化同比增速均為 15%。

可轉債價格調整情況：23 年公開發行 2,000 萬張可轉債，發行總 額為 20 億元，轉股期自 2023 年 9 月 1 日起至 2029 年 2 月 22 日 止，初始轉股價格為 61.29 元/股,目前轉股價格為 38.32 元/股。