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樂舒適公司研究報告：從中國制造到中國品牌，衛生用品龍頭亮劍非洲出海全球。樂舒適是非洲紙尿褲和衛生巾銷量第一的跨國品牌。樂舒適成立于 2009 年，2025 年 11 月港股上市。公司主營產品為嬰兒紙尿褲、衛生巾、嬰兒拉 拉褲及濕巾（2024 年前述產品營收占比分別為 75%、17%、5%、3%），主 要銷售市場為非洲等新興市場（2024 年非洲、拉美營收占比分別為 98%、 2%）。2024 年公司在非洲嬰兒紙尿褲和衛生巾銷量市場份額分別為 20.3% 和 15.6%，均位居市場第一。2024 年營收/歸母凈利潤分別為 4.54 億美元 /9500 萬美元，2022-2024 年營收/歸母凈利潤 CAGR 分別為 19%/127%。

新興市場衛生用品行業：增長較快，空間廣闊，非洲市場較集中。1）非洲 市場：較高出生率+較低滲透率，衛生用品行業增速較快。2024 年非洲嬰兒 紙尿褲、拉拉褲及衛生巾市場規模為 38 億美元，2020-2024 年 CAGR6.8%， 增速顯著高于歐美中日（2020-2024 年 CAGR 均在 2%以下），我們認為主 要源于非洲出生率較高，同時衛生用品滲透率較低。2）其他新興市場：2024 年拉美衛生用品市場規模 77 億美元，約為非洲的 2 倍，但增長趨于平緩， 2020-2024 年 CAGR 約 2.7%，我們判斷主因拉美經濟發展水平相對領先； 中亞市場規模較小。

樂舒適如何成為非洲衛生用品銷冠品牌？1）本地化生產及銷售網絡，形成 優質性價比+快速響應能力。樂舒適是非洲本地工廠布局數量最多的衛生用 品公司，本地化生產有效降低了關稅和運輸成本，2024 年樂舒適嬰兒紙尿 褲定價 9~20.2 美分/片，衛生巾定價 4.5~8.5 美分/片，價格帶明顯低于競爭 對手。同時，公司在 12 個國家設立了 18 個銷售分支機構，涵蓋超過 2,800 家批發商、經銷商、商超和其他零售商的廣泛銷售網絡，有效滿足基層市場 需求。2）構建多品牌和產品矩陣，與國際龍頭形成定位差異化。相較國際 品牌相對依賴全球統一品牌與產品標準，樂舒適針對非洲市場需求特點， 推出豐富的品牌和產品矩陣。以嬰兒紙尿褲為例，樂舒適旗下共 6 個子品 牌，在定位和產品特點上形成互補，為消費者提供更多元的產品選擇。

增長空間測算：我們認為樂舒適或存在 5 倍以上增長空間。樂舒適在非洲 銷量市占率第一，增長主要來自非洲市場擴容；而在拉美和中亞市場則剛 起步，市占率低，通過建立本地化生產和銷售布局，有望復制非洲市場的成 功經驗。考慮非洲市場擴容和拉美市場市占率提升，長期看據我們簡化測 算，預計樂舒適規模有望達到 27.2 億美元，較當前存在約 5 倍增長空間。