白銀專題研究：從壟斷操縱到結(jié)構(gòu)性短缺，白銀是否仍在等待東風(fēng)？.pdf

白銀專題研究：從壟斷操縱到結(jié)構(gòu)性短缺，白銀是否仍在等待東風(fēng)？白銀屬性與歷史走勢(shì)：白銀兼具商品屬性與貨幣屬性，市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)黃金較小，歷來(lái)是資金操縱與極端行情的“高發(fā)區(qū)”。 從1980年亨特兄弟的壟斷逼空，到2011年量化寬松下的投機(jī)狂潮，再到2021年WSB論壇的散戶起義，直至2025年結(jié)構(gòu)性失 衡驅(qū)動(dòng)的歷史性行情，白銀擠倉(cāng)事件每隔十余年便以不同形態(tài)重演。每一次擠倉(cāng)的背后，都是市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、宏觀環(huán)境與資金 博弈的深刻映射，而每一次行情的終結(jié)，又都伴隨著交易所規(guī)則的強(qiáng)力干預(yù)。本報(bào)告系統(tǒng)梳理歷次擠倉(cāng)事件的核心特征， 深入剖析2025年白銀市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性失衡的驅(qū)動(dòng)邏輯，并對(duì)2026年擠倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行前瞻展望。

2025年白銀擠倉(cāng)驅(qū)動(dòng)因素分析：2025年白銀擠倉(cāng)的根本驅(qū)動(dòng)在于供需基本面出現(xiàn)的結(jié)構(gòu)性失衡。供給端方面，礦山缺乏增 產(chǎn)動(dòng)力，產(chǎn)量持續(xù)下滑。需求端則呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，工業(yè)用銀量大幅增加，2025年全球白銀供需缺口達(dá)3660噸。庫(kù)存層面， LBMA庫(kù)存從2019年的3.25萬(wàn)噸驟降至2025年10月的約2.39萬(wàn)噸，跌幅達(dá)25%。而2025年同期全球主要白銀ETF持倉(cāng)共計(jì)達(dá)2 萬(wàn)噸左右，鎖定LBMA近80%庫(kù)存，大量實(shí)物被“金融化鎖倉(cāng)”，無(wú)法進(jìn)入交割環(huán)節(jié)。白銀租借利率從正常1%以下飆升至 35.87%，創(chuàng)歷史紀(jì)錄，直觀反映了實(shí)物極度短缺。此外，美國(guó)將白銀納入關(guān)鍵礦產(chǎn)清單的關(guān)稅預(yù)期引發(fā)跨市套利，第一階 段白銀從倫敦流向紐約，第二階段因倫敦流動(dòng)性枯竭觸發(fā)反向套利，加劇了市場(chǎng)波動(dòng)。宏觀層面，美聯(lián)儲(chǔ)降息周期、美元 信用擔(dān)憂與地緣沖突共同推升避險(xiǎn)需求，為擠倉(cāng)提供了宏觀溫床。

2026年白銀擠倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)展望：2026年白銀市場(chǎng)處于一種“短期平靜但火藥桶仍在”的狀態(tài)。短期來(lái)看，擠倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)因價(jià)格回落、 ETF減倉(cāng)、交割壓力釋放而暫時(shí)緩和；中期來(lái)看，全球白銀結(jié)構(gòu)性短缺、注冊(cè)倉(cāng)單低位、空頭高度集中等根本性問(wèn)題并未 解決，擠倉(cāng)預(yù)期將持續(xù)存在；極端事件方面，在交易所干預(yù)機(jī)制的有效制約下，極端擠倉(cāng)行情發(fā)生概率較低。然而，一旦 白銀價(jià)格再度沖高，ETF持倉(cāng)與期貨配倉(cāng)重新累積，擠倉(cāng)預(yù)期將迅速重燃，銀價(jià)可能再次走出擠倉(cāng)行情。核心關(guān)注變量包 括白銀價(jià)格走勢(shì)、ETF持倉(cāng)變化、美國(guó)關(guān)稅政策、美聯(lián)儲(chǔ)利率政策以及地緣局勢(shì)的演變。