鉬行業供需現狀及展望分析

供需延續緊平衡或推動價格中樞上行。

1.供給端：全球鉬資源集中度極高，鉬供應量增長緩慢

全球鉬資源集中度極高。從鉬資源分布觀察，據 USGS 數據，2023 年全球鉬儲量 1500 萬噸，CR5 接近 90%， 資源分布集中度極高。其中，中國以 580 萬噸排名第一，占比約 39%，是全球鉬資源最豐富的國家；美國則 擁有 350 萬噸鉬儲量，占比約 23%，排名第二；三四五名分別為秘魯、智利和俄羅斯，鉬儲量分別為 150 萬噸（10%）、140 萬噸（9%）和 11 萬噸（7%），CR5 為 89%，合計 1330 萬噸。 全球鉬金屬產量集中度極高。從產量觀察，我們結合 USGS 和 IMOA 的數據分析，2023 年全球鉬產量約 27.8 萬噸，CR5 達到 94%，產量集中度極高。中國以年 12.8 萬噸的產量排名第一，占比 46%，為全球鉬金屬主 要供應國。排名 2-5 名分別為智利、秘魯、美國和墨西哥，其 23 年產量分別為 4.6 萬噸（17%）、3.7 萬噸 （13%）、3.4 萬噸（12%）和 1.5 萬噸（5%），前五名合計產量約 26 萬噸。

全球鉬金屬供給量保持低速增長。結合 USGS 和 IMOA 的數據分析，從 2019 到 2023 五年間，全球鉬供給 從 25.73 萬噸增長至 27.78 萬噸（+2.06 萬噸），年復合增速約 1.9%。其中，中國的供給由 19 年的 9.33 萬 噸增長至 23 年的 12.78 萬噸（+3.46 萬噸），年復合增速達 8%，為全球鉬金屬供給增長做出重要貢獻。從 資本開支項目觀察，紫金礦業巨龍銅礦二期擴建預計于 2026 年一季度實現試生產，預計一、二期合并后年 礦石處理能力將超過一億噸，以鉬平均品位 0.019%測算，預計達產后鉬年產能將達到 1.9 萬噸，較之前提 升 1.08 萬噸；紫金礦業 2022 年收購的沙坪溝鉬礦為世界級超大待開發斑巖型鉬多金屬礦床，預計建設周期 4.5 年，達產后鉬精礦含鉬年產量可達 2.72 萬噸，安徽省環境廳于 2024 年 4 月上旬受理了《安徽金沙鉬業 有限公司金寨縣沙坪溝鉬礦采選項目環境影響報告書》，該項目預計將于 2026 年之后建設完成，其建設進度 可持續關注；海外方面，受低品位與罷工擾動頻發影響，供給增速預期較低，主要增量將來自于泰克資源 QB2 項目投產，該項目已于 23 年投產，預計 24-26 年鉬金屬年均產量為 0.54 萬噸。

2. 需求端：鋼鐵行業結構調整疊加新興市場擴張，推動鉬需求總量持續擴容

鉬消費持續增長，中國為主要消費國。2019-2023 期間，全球鉬金屬需求量由 24.8 萬噸升至 28.6 萬噸，期 間 CAGR 為 3.6%。全球約 79%的鉬產品以氧化鉬或鉬鐵的形式應用于鋼鐵行業，主要應用領域為合金工程 鋼（38%）、不銹鋼（25%）、工具鋼/高速鋼（8%），以及鑄件（8%）；其余 21%用于化工、鉬金屬、鎳合金 等領域。全球主要的鉬消費區域集中在中國、美國、歐洲和日本，其中中國消費占比最大，IMOA 數據顯示 2023 年中國消費鉬約 12.6 萬噸，占全球消費總量的 44%。

航空航天與汽車輕質化發展推動全球鉬消費增長。全球不銹鋼粗鋼產量至 2023 年達 5844 萬噸，同比增長 5.8%，2019-2023 五年間復合增長率 2.9%。其中，中國 2023 年不銹鋼粗鋼產量為 3667.6 萬噸，占比 62.8%， 同比增長 14.7%，同期復合增長率為 5.7%，在全球不銹鋼消費的構成與增長中扮演主要角色。合金鋼方面， 從國內重點優特鋼企業的合金鋼產量觀察，2023 年合金鋼產量為 3472 萬噸，同比減少 5.3%，已恢復至 2019 年產量水平，但 2024 年產量明顯回暖，至 24M10，合金鋼產量為 3192 萬噸，同比增長 6.8%。由于鉬具備 高熔點、高強度、耐腐蝕、熱傳導性優良、輕質量等特性，含鉬的合金鋼在航空航天與汽車輕質化的發展中 起到重要應用，行業規模擴容有良好預期。受益于鋼鐵市場的結構調整與優化，以及新興應用的持續擴容， 結合國外調研機構與我們對市場的分析，我們認為 2024-2027 年全球鉬金屬需求 CAGR 或達 3.8%。

3.供需格局：供需持續緊平衡，鉬精礦價格中樞有近 40%的上漲空間

近三年全球鉬供需狀態持續緊平衡狀態，基本面支撐鉬金屬價格運行重心持續上移。鑒于未來三年新增礦山 投產有限，國內投產或在 2026 年后兌現，海外新增較少，供應端增速我們參考主要產商投產計劃擬合，發 現 2024-2027 年間鉬供給端 CAGR 或難以突破 2%；而隨著全球及國內鋼鐵需求結構改善及規模化放大，航 空航天、汽車輕量化領域對含鉬合金鋼需求增強，預計 2024-2027 年間鉬需求端 CAGR 或達 3.8%。考慮到 全球鉬供需基本面持續緊平衡狀態，我們認為鉬精礦的價格中樞有望在 2025 年持續上行并回歸到 5000 元/ 噸度以上的水平，或較當前價格仍有約 38%的上漲空間。