行業配置主線探討：短期成長，長期上游周期.pdf

行業配置主線探討：短期成長，長期上游周期。核心結論： 9-10 月市場調整幅度比較超預期，但經濟相關板塊相對更抗跌。我們認 為，Q4（10 月-11 月）可能會出現年底成長風格的短暫回歸。熊市結束后的第一波 上漲，領漲的行業通常與三個因素相關：前一輪牛市領漲的風格、存量資金超配、 超跌。如果某一行業存在三個因素共振，或出現確定性較強且幅度較大的超額收益 上行機會。例如，2012 年 12 月-2013 年 2 月表現最強的金融板塊和 2019 年 1-4 月 表現最強的消費成長板塊，均同時滿足以上三個因素。如果現在市場處在熊市底部 后反轉的第一波上漲，季度內需要重點關注成長風格中的半導體、新能源。國產替 代、碳中和政策下滲透率提升等長期邏輯，是 2019-2021 年表現較強的主要邏輯； 目前公募和私募存量資金倉位中，成長風格基金數量最多。截至 2023 年 Q3 公募基 金對電力設備、電子板塊的超配比例仍然居于前五名。同時考慮到 2022 年以來硬科 技表現整體是偏弱的，估值已經處于歷史中等偏下水平，年底可能會出現成長股年 度漲跌幅的均值回歸。長期我們建議關注上游周期未來 1 年內戰略性配置機會。從 價格波動規律和產能格局來看，商品價格依然處在超級周期中，當下可能是買點。

未來 3 個月配置建議：硬科技(季節性均值回歸+存量資金補倉+長期仍需消化產能釋 放)> 軟成長（季節性均值回歸+長期邏輯好+業績兌現節奏不確定）>周期（產能格 局好+未來需求隨庫存周期回升+估值合理）>金融地產（年底均值回歸優勢不強+政 策敏感性高+低估值）>消費（估值抬升空間少+關注經濟企穩相關）

金融地產：市場風格切換到價值，中特估板塊長期估值偏低，可能先后出現系統性估 值修復。在政策調整速度較快的時期，金融類板塊或有超額收益上行機會。

消費：目前消費板塊的估值大多處于 2010 年以來中等偏下的水平，但由于長期邏輯 尚未得到進一步驗證，估值抬升空間不大。未來 1 年內可關注受益于經濟企穩的細分 行業，需要經濟預期轉好和消費高頻數據持續兌現。

成長：硬科技（新能源、光伏、半導體等）估值已經調整到歷史偏低水平，有望受益 于年底季節性漲跌幅均值回歸，熊轉牛第一波上漲的板塊通常會受到前一輪牛市的影 響，年底存量資金補倉階段硬科技板塊可能仍將成為主要配置方向，可能有季度反彈 的機會。TMT 可能成為牛市中新賽道，需要觀察業績兌現的節奏。

周期：從價格波動規律和產能格局來看，商品價格依然處在超級周期中，過去 1-2 年 的價格走弱主要是庫存周期下降期的影響。當下可能是買點，基于以下兩點：（1）中 美的庫存周期很有可能已經接近底部。（2）2022 年 11 月黃金見底開始回升，大概率 2023 年內會見到整體商品的底部。

一級行業具體配置方向：（1）金融：非銀金融（政策敏感性高）>銀行（持續性好）& 房地產；（2）消費：汽車（需求景氣度較高）；（3）成長：電子、電力設備（季節性& 熊轉牛第一波反彈）；（4）周期：短期關注超跌的鋼鐵、建材，長期關注產能格局好 的有色、石油石化。