正帆科技的盈利預測投資建議和風險提示

盈利預測和投資建議

（1）業務一：工藝介質供應系統

投資邏輯：多下游領域拓展，業務構建穩固基本盤。公司工藝介質供應系統產品包 括電子工藝設備、生物制藥設備、MRO服務，其產品下游覆蓋泛半導體（集成電路、 光伏、平板顯示、LED）、光纖、生物醫藥等高端制造領域。公司技術水平位列行 業前列，并切入中芯國際、京東方、惠科技術等核心客戶，充足的在手訂單實現業 績保障。除此之外，公司由外部供氣設備拓展到內部工藝模塊，推出Gas Box氣柜 模組產品，切入半導體零部件賽道。公司正轉變為高端制造工藝介質業務的綜合服 務上，技術基石穩固，雙重國產替代趨勢下業績增長空間大。

收入：短期看，2022年Q1-3公司營業收入同比+46%，其中工藝介質供應系統占據 收入主體，考慮到公司目前在手訂單充足，且年底存在設備批量驗收情況，22Q4預 計業務將繼續保持高速成長，2022年全年增速預計高于前三季度；遠期看，受制裁 影響，2023年中國半導體設備投資收緊，公司收入增速放緩。預計2022-2024年工 藝介質供應系統營收增速分別為50%、35%、25%。

盈利：公司深耕于中芯國際等頭部客戶；同時，上游原材料價格逐漸回落。預計 2022-2024年工藝介質供應系統業務毛利率為28%、27%、27%。

（2）業務二：高純特種氣體

投資邏輯：兩次募投擴產，產能攀升伴隨品類拓展，構建第二成長曲線。公司依托 于工藝介質設備拓展到高純氣體業務，其砷烷、磷烷等電子特種氣體在純度、工藝 等方面性能優異。2020、2022年，公司兩次募集資金發展電子氣體業務，增加現有 產能并開發高純氫氣、氧氣等電子大宗氣體產品。目前，我國高純特氣市場被液化 空氣集團等外資龍頭壟斷，本土企業規模較小可替代空間大，公司高純特氣的放量 將構建公司的第二增長曲線。

收入：公司一期、二期氣體募投項目預計將于22Q4、23Q4竣工，屆時公司產能將 迎來放量，收入增速隨著氣體種類拓展和產能瓶頸突破而逐漸加快，預計到2024年 公司氣體業務營收占比將達到16%。

盈利：隨著募投項目逐漸竣工，公司依靠核心技術生產銷售的高毛利率氣體（磷烷、 砷烷等）比重將增加，低毛利率的貿易氣體比重減低，預計盈利能力將逐步提升。

（3）公司整體

投資邏輯：公司依托電子工藝+制藥設備積極開拓氣體和半導體零部件業務，逐漸由 設備供應商成長為綜合服務平臺化公司。宏觀上，海外制裁影響下半導體設備及零 部件國產替代進程加速；微觀上，公司泛半導體工藝介質平臺化發展模式具備一定 的行業稀缺性，Capex業務已獲得大客戶的認可且訂單維持高位，Opex業務產能擴 張即將迎來放量，外延的半導體零部件業務拓展順利，因此我們基于宏觀因素和在 手訂單判斷公司業績將維持高彈性增長。

盈利預測：預計2022-2024年，公司實現營業收入分別為27.49、37.92、49.87億元， 同比+49.7%、+37.9%、+31.5%；公司實現歸母凈利潤分別為2.41、3.90、5.46億 元，同比+42.8%、+62.3%、+39.8%。其中2022年受股權激勵影響，利潤增速弱于 收入，預計2023年股權激勵費用大幅降低，盈利能力同比提升。

估值：參考可比公司：①工藝介質供應系統：至純科技高純工藝系統和公司的Capex 業務具備較強可比性，為強對標公司；②特種氣體：金宏氣體為國內特種氣體龍頭 企業，并在電子大宗氣體領域持續突破，與公司Opex業務類似；③半導體零部件： 富創精密為半導體零部件核心標的，零部件產品線齊全且獲得海內外大客戶認可， 可類比于公司的外延業務。因此，公司整體估值與至純科技、金宏氣體較為接近， 但由于外延半導體零部件業務具備估值優勢。綜上所示，給予公司2023年35倍PE， 對應合理價值50.97元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示

（一）原材料采購風險 公司所需的超高純氣體閥門、輸氣管道和接頭、真空壓力儀表等核心零部件較大比 例采用進口品牌，由于中美貿易爭端等因素，存在對進口原材料依賴的風險。除此 之外，公司原材料采購成本占主營業務成本比例較高達到60%以上，原材料成本對 公司利潤影響較大。原材料價格受市場需求、匯率水平、關稅、議價能力等方面的 影響而波動，將對公司盈利能力產生影響。我們所做的敏感性測算顯示，如果2022 -2024年原材料成本上漲10%，則2022-2024年公司毛利率將較本研報盈利預測基準 情形分別下降4.76%、4.82%、4.83%。

（二）突發公共衛生事件等不可抗力影響的風險 突發公共衛生等事件時，疫情對于正常開工、物流、交通等方面的影響，將對公司 自身經營以及行業客戶的正常生產經營產生不利影響，從而對公司的經營產生不利 影響。

（三）技術升級迭代風險 公司主要為泛半導體和生物醫藥等高端制造行業客戶提供電子工藝設備、生物制藥 設備、電子氣體化學品以及MRO服務，其主要業務與下游客戶的精細化生產工藝發 展相關，公司需根據下游市場的工藝發展方向、趨勢做出正確的判斷。若公司不能 及時把握技術、市場和政策的變化趨勢，不能及時將技術研發成果與客戶需求相結 合，公司可能會面臨技術升級迭代的風險，從而導致產品無法滿足客戶高純度要求 或不具備經濟效益的問題。