正帆科技發展歷程、業務布局、客戶結構及業績分析

構建多宮格業務布局，現階段半導體已是第一大下游。

上海正帆科技股份有限公司前身正帆有限成立于 2009 年，是一家致力于為泛半導體、醫藥制造等高科技產 業及先進制造業客戶提供工藝介質和工藝環境綜合解決方案的高新技術企業。根據業務發展進程劃分，公司成 長歷經四個階段：1）業務整合期（2009-2011）：2010、2011 年收購正帆半導體、正帆超凈，依托對于不同工 藝介質的控制要點和解決方案，對光伏、半導體照明、光纖通信等下游所需的高純供應設備及系統進行逐一技 術突破；2）業務拓展期（2012-2014）：2012 年投資正帆華東，拓展醫藥下游；設立合肥正帆，進入高純特氣 領域；3）業務上升期（2015-2021）：公司工藝介質供應系統逐步向半導體、平板顯示下游拓展；高純特氣方面 實現砷烷、磷烷的批量銷售；4）OPEX 業務成長期（2022 至今）：在高純特氣業務保持穩定的背景下，公司通 過新建及收購等方式擴展大宗氣產能，同時開啟前驅體項目建設，打開后續 OPEX 業務成長空間，此外零部件 業務 GAS BOX 于 2022 年開始形成銷售，并快速放量。

公司裝備、材料、服務三位一體業務布局，多下游拓展，構建多宮格戰略。公司成立之初聚焦高純工 藝介質系統，陸續推進向關鍵零部件的橫向擴張、以及向前端氣體及先進材料、后端維修維保業務的縱向擴 張，無論橫向還是縱向業務擴張，均是圍繞同源客戶展開。目前公司已形成制程關鍵系統與裝備類、氣體及 先進材料、專業服務維修維保業務的三位一體定位，其中系統裝備類業務與客戶 CAPEX 相關，氣體材料和 服務類業務與客戶 OPEX 相關。應用領域方面，公司主要需求來自泛半導體（半導體、光伏、面板等）、 生物醫藥等高端制造產業的固定資產投資支出和運營支出，經歷了從平板顯示到光伏，再到現在以半導體為 主的下游構成。

制程關鍵系統與裝備業務：主要包括電子工藝裝備和生物制藥設備，分別應用在泛半導體和醫藥領 域。①電子工藝裝備：工藝介質供應系統為主，是公司成立以來的核心業務，工藝介質供應系統主要用 于氣體、化學品的輸送分配、蒸發冷凝、混合稀釋以及其他步驟；通用模塊/子系統 GAS BOX 從 2023 年 開始放量，GAS BOX 是一種在半導體工藝設備側的模組化氣體供應系統，是半導體干法工藝設備中極為 重要的通用子系統；此外，2024 年 8 月 20 日公司發布公告，擬與國內專注于硅基與碳化硅良率控管的精 密光學檢測量測設備供應商文德昌濰合作，共同投資開發半導體檢測量測設備業務，至此，公司在電子工 藝裝備布局再下一城。②生物制藥設備：為醫藥制造產業提供潔凈生產所需的制藥用水、流體工藝等關 鍵系統解決方案。 核心材料：主要包括電子特氣、電子大宗氣與前驅體。公司早期已有電子特氣自產能力，能夠穩定 量產砷烷和磷烷，2022 年以來公司逐步提高電子大宗氣產能，開啟電子特氣和大宗氣“雙輪驅動”布 局；此外，公司在銅陵電子材料生產基地投建的前驅體制造基地，將覆蓋 20 余種前驅體產品，涉及硅 基、金屬基、High-K 和 Low-K 四大品類，2023 年已開始小批量客戶導入，預計 2024 年內逐步達到量 產。 專業服務：對客戶已建成的電子工藝設備、生物制藥設備提供后續配套服務，包括技改工程、設備 銷售、配件綜合采購、維修保養及運營等服務。

受益下游投資景氣，公司營收保持較快增長。2017-2023 年，公司營業收入 7.07 億元增長至 38.35 億元，期 間復合增長率為 32.55%。公司近年來的發展主要得益于下游各行業固定資產投資的迅猛增長，2020 年以前光 伏、半導體照明、平板顯示行業需求旺盛，帶動公司規模快速增長；2020 年受疫情影響客戶項目進展及公司確 收出現延后，營收出現下降；進入 2021 年后，隨著下游半導體、光伏、生物醫藥等行業高景氣度，公司營收重 回高增長態勢。

成本控制得當以及總體產品結構優化，帶動公司整體毛利率上行。2017-2023 年公司毛利率從 21.17%提升 至 27.11%，整體呈上升趨勢，主要受益于公司主動采取各種措施提升內控管理水平，并且業務重心一定程度上 側重于半導體等毛利率更高領域。分業務毛利率來看，MRO＞電子工藝設備＞生物制藥設備＞氣體及先進材料， 主業電子工藝設備毛利率近年來逐步提升，估計主要系毛利率相對較高的 GAS BOX 業務占比逐步提升。

公司期間費用率相對穩定，結構持續優化。公司期間費用率從 2017 年的 14.82%提升至 2024H1 的 18. 21%， 提升了 3.39pct，整體呈現波動上升趨勢，其中銷售、管理、財務費用率則保持相對穩定，主要是因為研發費用 率同期從 4.53%提升至 8.43%，提升了 3.90pct，主要系公司在技術拓展更新、產業升級方面研發投入的物料消 耗增加及研發人員增加所致。 公司凈利潤相比收入保持更快增長。2017-2023 年，歸母凈利潤從 0.31 億元增長至 4.01 億元，期間復合增 長率為 53.64%，主要受益于整體毛利率上行，2017-2023 年公司凈利率從 4.05%提升至 11.04%，整體呈上升趨 勢。

2024H1 權益性投資公允價值變動，擾動公司利潤口徑相關增幅。2024H1 公司實現營業收入 18.52 億元， 同比增長 37.78%；歸母凈利潤 1.05 億元，同比下降 29.94%；凈利率 6.72%，較 2023H1 同比下降 5.70pct，降幅 較大。總體來說，公司收入端繼續保持較快增長，而歸母凈利潤和凈利率同比降幅較大，主要是受二級市場價 格波動影響，截至 2024H1 末公司對青島聚源銀芯股權投資合伙企業（有限合伙）的權益性投資公允價值同比下 降導致非經常性損益下降所致，但扣非凈利潤仍實現了同比 53.05%的穩步增長。

公司新簽合同增長強勁，后續業績增長有支撐。新簽合同方面，2022 年公司新簽合同 41 億元，同比增長 53%；2023 年新簽合同 66 億元，同比增長 60%；2024H1 新簽合同 39 億元，同比增長 10%，新簽合同保持高 增，業績支撐強勁。

1.3 客戶結構多元化，平抑下游波動能力強

公司在泛半導體、光纖通信、醫藥制造等領域均積累了強大的客戶資源，客戶包括中芯國際、京東方、三 安光電、亨通光電、恒瑞醫藥等國內知名客戶以及 SK 海力士、德州儀器等國際品牌客戶。不同客戶對于工藝 介質供應系統和氣體的要求不同，以設備要求較高的半導體、平板顯示領域為例，目前公司已經能夠與國外同 行業知名品牌同臺競爭，并為客戶提供核心解決方案。其中，公司已成功打入大陸領先的中芯國際 14n m 制程 Fab 廠的供應鏈體系，并為其提供特氣、大宗氣體相關設備及系統服務。

公司收入集中度較低，前五大客戶合計收入占比約 30%。2017-2024H1 期間，公司前五大客戶合計收入占 比均在 30%上下波動，2024H1 前五大客戶收入占比為 29.86%，整體集中度較低。一方面，公司設備涵蓋多個 領域，不同行業對于工藝介質供應系統有不同的需求，同時同一時間的景氣度所處位置差異較大，導致公司前 五大客戶相對不固定，這也使得公司可以平抑單一下游景氣度波動帶來的不利影響；另一方面，公司業務大部 分為介質供應系統的項目建設，不同客戶的資本開支計劃存在差異。

目前泛半導體領域收入占比接近八成，其中半導體占比持續提升。公司多年來受益于核心技術的泛用性帶 來的同源技術跨行業外溢效應，業務橫跨泛半導體、生物醫藥等高科技制造業到先進制造業、新能源、碳減排、 精細化工和電化學儲能等新興市場。2017-2023年公司半導體領域營收從 1.11億元增長至 14.75 億元，營收 CA GR 達 53.96%，營收占比從 15.75%提升至 38.46%，為公司營收最快增長極；光伏領域營收從 2.15 億元增長至 14.42 億元，營收 CAGR 達 37.33%，營收占比從 30.56%提升至 37.60%，為公司的第二大增長下游；近年來醫藥制造 領域收入占比保持第三，2017-2023 年該領域收入從 0.72 億元增長至 3.02 億元，營收 CAGR 達 27.10%，對應收 入占比從 10.15%下降至 7.89%，收入占比下降主要系半導體等行業景氣度高，工藝介質供應系統等業務增速更 高所致。2024H1 公司半導體新簽合同約 19.7 億元，同比增長 11.4%，占新簽合同比重達 50%；2024H1 末半導 體在手合同約 42.6 億元，同比增長 45.6%，占在手合同比重達 52%，從新簽及在手合同來看，預計未來半導體 下游營收占比將進一步提升。