如何理解超額存款及其對消費的影響有哪些？

存款總量增速上沒有實質的“超額”增長，那如何理解市場熱議的“超 額存款”？

（1）市場所關注的“超額存款”，較為直接，即存款偏離自身趨勢的增長。 嚴格說，若依據以上定義，所謂超額存款在 2019 年之后就已經存在，即 2019 年之后存 款絕對規模的增長偏離長期趨勢，出現更高斜率的規模增長，這并非 2022 年所特有的。 （2）超額存款的根本來源，并非直觀意義的“不消費”、“不投資”或“不買房”，而是 貨幣、財政等宏觀調控政策發力后，銀行資產端擴張的結果。這點在上文對存款增速超 額上行的分析中已經充分體現。換句話說，如果宏觀調控政策是緊縮的，銀行資產端未 擴張，即使居民再節衣縮食，也不會有存款總量的超額增長。當然在美國等實施非常規 貨幣政策的經濟體，貨幣當局資產負債的擴張代替了銀行資產負債的擴張，但原理依然 相同。

與其說是“超額存款”，不如說是存款的集中，向居民部門集中，向定期存款集中。 若僅以居民部門而言，的確存在存款的超額增長，即居民部門的信貸增速低于其存款的 增速，其他部門負債擴張帶來的存款增長也流向居民部門；另一個側面，存款偏離趨勢 的增長僅存在與定期存款項，居民和企業活期存款仍維持了原來的增長趨勢，即存款的分配中定期存款出現超額增長；從定期與活期存款之比的角度理解超額存款更為直接， 即 2022 年居民的儲蓄傾向明顯提升，住戶部門的定活比抬升。企業經營景氣回落，企業 部門定活比抬升。

從原理是上理解居民部門“超額存款”的形成，存款的分配受到投資、消費活躍度 的影響。（1）存款的基本原理是，信貸投放和某一主體的債務擴張對應，形成直接形成 這一主體的派生存款，影響存款的總量。之后隨著這一主體的投資或消費行為，存款轉 移給其他主體，影響存款的分布。（2）對于居民部門而言，居民部門的債務擴張，與居 民消費和投資兩種行為直接相關。假設居民部門實現 100 元的債務擴張后，形成 100 元 的居民存款，若沒有任何消費和投資行為，則居民部門的貸存比是極端情況的 1。產生 投資和消費行為后，居民部門存款會不可避免的部分流向企業部門。

（3）企業部門也類 似，企業債務擴張派生存款后，隨著企業的投資和消費行為，存款部分流向居民主體。 （4）2022 年的實際情況是，居民部門的消費和購房行為活躍度明顯降低，企業部門的 投資行為相對更活躍，居民部門貸存比隨著房地產投資和消費的低迷而回落，企業部門 貸存比隨著制造業和基建投資活躍的提升而上行，故存款的分配更多向居民部門集中。 可見存款的分布變動和投資、消費活躍度的相對變化是一體兩面，期待超額存款支撐消 費和房地產投資的回升，與期待消費和房地產投資本身觸底反彈本質上是一回事。

進一步，“超額存款”能否支撐后續消費的回升？通過相關性分析可以看到，消費者 信心指數與居民活期存款的相關性要明顯高于與居民定期存款的相關性。居民定期存款 對消費信心指數的解釋度僅 4%，居民活期存款對消費者信心指數的解釋度有 10%。并且， 可以看到居民活期存款和消費者信心指數是負相關關系，即隨著居民活期存款增速的上 行，消費者信心指數回落。但如上文所述，高于趨勢的存款增長主要集中在居民的定期 存款部分，居民活期存款沒有明顯的“超額”，故可能很難期待居民活期存款能給消費的 修復提供額外的空間。

居民部門的收入、儲蓄、消費是相互影響的，2023 年消費的明顯修復需要收入增速 修復的前提，但儲蓄傾向的回落不一定有利于消費。居民消費增速和收入增速的相關性 更強，歷史上社零增速略高于城鎮居民人均可支配收入，2019 年之后隨著社零增速回落 幅度更大。疫情沖擊之下的消費和社融增速波動均較大，當前收入增速的預期尚未明顯 修復，是制約消費回升的因素之一；如上文所述，居民部門的超額存款集中在定期，但 消費和居民活期存款相關性更強，居民定期“超額存款”若出現回落，可能更多反映房 地產銷售增速回升，對于消費增速的拉動是喜是憂帶有不確定性。歷史上也有居民部門 定期存款增速下行周期，居民消費增速趨勢性回落的情況，可能反映購房對消費的擠占。