裕元集團發展歷程、股權結構及業務營收分析

全球第一大運動鞋制造商，拓展運動 零售深度布局產業鏈。

1. 發展歷程：經歷輝煌、機遇與挑戰，行業地位穩固

回顧裕元集團的發展歷史，我們能夠看到一個制造企業如何實現成功、突破、調整、 修復，裕元集團用 50 年的歷史證明了自身韌性和行業地位的穩固，大致分為四個階段： 1）1969-2000 年：制造規模擴張。在 1960 年代起的中國臺灣制鞋行業熱中，蔡其 瑞創立寶成工業，最早生產編織鞋、涼鞋和拖鞋，1978 年投入運動鞋生產，于 1988 年成 立了裕元集團（負責寶成的制鞋業務），陸續在中國、東南亞等地投建產能，吸引了 Adidas、 Nike 等在當時有潛力的運動品牌合作，裕元在 2001 年產量規模已經達到 1.1 億雙體量。 2）2001-2012 年：制造深化產能一體化、全球化，加速零售業務布局。從寶成收購 了 67 家鞋類上游制造公司提升產業一體化程度，同時在分散單一地區生產風險的考慮下繼 續發力產能全球化布局，2012 年制造產量規模已達到 3.1 億雙、較 2001 年翻了近 2 倍。 彼時，同 Adidas、Nike、Reebok 等制造業務客戶開展在中國市場的分銷零售業務。

3）2012-2023 年：外部環境起伏波動，零售發展速度更快。在國內運動行業發展紅 利期，2012-2019 年寶勝營收復合增速達 12%。彼時，制造業務在 2014、2015 年經歷 成本上升等沖擊，產量規模直到 2018 年才達到前高點 3.3 億雙，而后持續減少。 4）2023 年至今：戰略調整顯效，業績恢復。零售的經營修復需要耐心，內部通過品 牌組合、訂單優化，同時提升運營管理來提升制造業務質量，作為全球最大的運動鞋制造 商，公司在 2024 年紡織制造下游訂單恢復周期中，迎來了訂單增長、效益提升。

2. 寶成工業控股，核心管理層多為家族成員及經驗老臣

母公司寶成工業控股，股權結構穩定。截至 2024H1 末，母公司寶成工業通過全資附 屬子公司合計持有裕元集團 51.11%的股份，為控股地位。寶成總執行長為其創始人長女蔡 佩君，蔡氏家族對集團擁有話語權。此外，裕元集團通過控股寶勝國際 62.55%的股份開展 中國地區的運動品牌零售業務。

家族領導+寶成老臣的管理層架構，制鞋行業、專業經驗豐富。裕元集團 6 位執行董事 均在寶成工作長達 20 年以上，盧金柱、詹陸銘為元老級人物，蔡佩君擔任裕元集團董事總 經理。其他高管也均擁有優秀的學歷背景或者豐富的行業經驗。

3.運動制造、零售雙業務，24Q1-3 經營績效改善明顯

制鞋出口業務貢獻超六成收入，具備制造、零售雙強的運動產業服務能力。制鞋業務 為基礎，2023 年貢獻了 64%的收入和主要利潤，制造業務合作的重要客戶約 20-25 家， 覆蓋全球頂尖的運動、戶外、休閑鞋品牌，同時供應 Nike 和 Adidas，目前產能分布以東 南亞為主、中國仍有小部分產能。零售業務（寶勝國際）合作客戶主要為運動戶外客戶， 以中國市場、線下渠道為主，線上逐步完善渠道構建。裕元集團通過同時布局運動產業鏈 中的中游制造及下游零售環節深度服務全球運動品牌客戶、融入運動產業發展。

過去 10 年經營穩健，2024 年制造業務驅動進入業績改善拐點。從裕元集團兩部分業 務特點看，制造業務偏出口（歐美需求為主）、零售業務主要為中國市場，雖然都是運動 行業但下游景氣度周期并不完全重合，業績層面存在一定的對沖風險的作用。在 2013-2023 年 10 年中，裕元集團規模穩健，營收復合增速為 0.4%，2020 年之前保持中低速增長； 2013-2023 年歸母凈利潤復合增速為下滑 4.5%，2014 年下滑受社保金增加等非經常性損 失大幅增長的影響，2017-2019 年下滑主要受戰略調整階段成本費用增加的影響。2023年公司加速優化客戶、訂單組合，2024 年在海外運動下游品牌訂單恢復期制造收入恢復增 長并展現出強勁的利潤彈性。

戰略調整期成本費用階段性走高，24Q1-3 盈利水平明顯修復。隨著零售業務的發展， 集團綜合毛利率在 2016 年之后達到較高水平，疫情期間產能利用率低、成本費用高企導致 毛利率大幅下滑，2022 年之后毛利率逐步修復，至 24Q1-3 已恢復到 24.2%。2017-2019 年在制造產能布局優化、零售渠道優化的同時成本費用率提升，凈利率水平偏低，隨外部 環境好轉、調整見效利潤率逐步恢復，24Q1-3 集團歸母凈利率恢復到 5.5%。