裕元集團經營看點在哪？

全球頭部鞋履制造商，布局零售拓寬業務范圍。

業務涵蓋鞋履制造及零售，生產基地遍布多國。裕元集團于1988 年成立，并進駐中國大陸，1992 年在香港交易所主板上市。公司生產基地遍布多國，創立至今分別在越南、柬埔寨、孟加拉、緬甸、印尼等國設立生產基地。寶成工業為公司控股股東，截至2024年9月30 日最終持有公司 51.11%股份。公司共涉及上游鞋履制造及下游零售兩塊業務：制造業務端，公司已成為運動戶外及休閑鞋履頭部制造商；零售業務端，通過持股寶勝國際62.55%的股份，公司在大中華區開展運動休閑鞋服零售業務。

公司營收來自制造、零售兩大業務，毛利率 2021 年后維持平穩。公司營收由制造及零售兩大業務板塊貢獻，近年受海外需求（主要影響制造業務）及內需波動影響，整體呈下降趨勢，但伴隨 2024 年海外運動品牌訂單恢復，制造業務收入恢復增長并驅動利潤上行。24Q1-Q3 公司營收/毛利分別為 60.75 億美元/14.72 億美元，同比分別+1.47%/+4.42%；2018-2023年公司營收/毛利CAGR分別為-4.04%/-4.67%。24Q1-Q3公司毛利率為24.23%，自 2021年后整體維持平穩。

銷售費率呈下降趨勢，歸母凈利率近年呈改善趨勢。受疫情對全球經濟影響，公司2020年國內及海外業務拓展，但伴隨疫后經濟發展及 2024 年海外品牌補庫需求，公司鞋履生產需求持續向上，產能利用率提升，驅動運營效率提升，帶來利潤端修復。費率方面，24H1銷售費率及管理費率分別為 6.98%/4.53%；利潤方面，2018-2023 年歸母凈利潤CAGR為-2.21%，但 24Q1-Q3 歸母凈利潤同比提升 140.33%，歸母凈利率升至5.46%。

公司制造業務營收貢獻 68%左右，結合零售業務全面發展。公司以制造業起家，后涉足零售業務，形成制造業偏出口、零售業偏國內市場的業務覆蓋。制造業務至今仍為公司核心收入來源，24Q1-Q3 營收占比為 68.07%，且因 2024 年海外品牌訂單需求持續上行、淡季不淡，24Q1-Q3 制造業務營收增長 9.0%，驅動公司業績增長；受消費環境影響，零售業務近期仍在調整階段，24Q1-Q3 營收同比下滑 11.6%，仍需觀察主要代理品牌品牌力修復進展。

兩大核心客戶貢獻制造端六成收入，代工廠近年向印尼遷移。從客戶占比看，據24Q3財報，公司客戶包含 Nike、Adidas、Asics、New Balance、Salomon 等，兩大核心客戶制造業務營收占比常年位于六成左右、前五大客戶營收占比五成左右，為公司業務基本盤。從公司代工業務布局看，公司制造工廠近年向印尼遷移，24Q3 公司生產的53%的鞋履來自印尼，較 2018 年提升約 16pct，且公司 24Q3 印尼制造業員工占比為46%，占比最高。從員工數量看，近年公司制造業務員工數量隨行業需求波動，伴隨全球補庫需求，2024年三季度員工數量較 2023年增長 1.92 萬人。

行業需求修復驅動公司產能利用率提升，盈利水平逐步修復。伴隨海外運動品牌補庫需求，公司產能利用率于 2024 年三季度升至 92%，對于制造企業，產能利用率提升將推動經營效率提升，因此公司近年利潤率端呈現逐步修復趨勢，因此推動公司ROA/ROE于24Q3分別升至 6.5%/10.8%，為 2018 年以來新高。

鞋履制造企業中公司人均創收位于前列。從單位員工生產效率看，公司人均創收近年均位于鞋履代工企業頭部位置，人均效率相對較高；但 2023 年公司人均鞋履產量為900雙，而同期華利集團人均鞋履產量為 1276 雙，公司人均產量仍有提升空間。