如何界定經濟周期中的“良性去杠桿”階段？

杠桿與去杠桿本身是中性的概念。在經濟下行中前期，實體部門債務增速下行往往帶動資產負債表萎縮，由于投資回報率或資產價格下行速度更快，此時杠桿率被動上升并帶動資產負債表衰退。然而，在下行中后期和復蘇前期，如果債務增速下行不帶來資產負債表萎縮，且投資回報率/資產價格不再下降，即進入“良性去杠桿”階段。 良性去杠桿在四個維度上具有顯著特征： 第一，宏觀維度上，名義經濟增長速度開始回升并快于債務增長速度，同時貿易順差加速擴張。 第二，分部門來看，企業利潤增速快于企業債務增速，居民收入增速快于居民債務增速，表明實體部門盈利能力恢復，債務負擔相對減輕。 第三，金融數據維度，社融增速低于M2增速，或者債務增速慢于存款增速，且跨境資本流出出現逆轉跡象。 第四，主要大類資產（除債券外）如地產、股票、大宗商品等開始止跌甚至上漲，且資產價格漲幅快于債務增速。 從當前觀察來看，除地產不確定性尚存外，上述各維度特征已開始逐漸顯露或接近良性去杠桿的基本特征。因此，判斷是否進入該階段的關鍵在于：國內債務增速（社融）的回落是否不跟隨M2的同步回落、不跟隨名義經濟增速回落，且沒有看到企業利潤增速的回落和大類資產價格的進一步下降。若滿足這些條件，基本可以判斷已進入良性去杠桿階段。