湖南裕能經營看點在哪？

產品性能優異，積極布局上游一體化。

1.公司采用高溫固相工藝，產品性能優異

磷酸鐵鋰合成工藝主要分為液相法和固相法兩大類，絕大多數公司采用固相法，德方納米采用液相法。固相法多采用球磨方法將原材料混合，之后將混合物進行預燒結，使原料分解，然后再次研磨混合，在惰性氣體保護下用更高燒結溫度煅燒后得到磷酸鐵鋰粉末。固相法工藝簡單，設備不復雜，但產物不均勻、團聚嚴重。液相法相較固相法條件更溫和，制備微粒粒徑小、分散性好，但對設備要求高。

各企業選用的磷、鐵源也不同，目前主流制備方法有以下三類： 固相法+磷酸鐵：1)鈉法：湖南裕能和安達科技的主要生產方法；2）銨法：湖北萬潤和中核鈦白的主要生產方法。克容量高但磷酸鐵前驅體對產品性能影響大。 固相法+草酸亞鐵：富臨精工主要生產方法，工藝簡單、配料容易控制，但能耗較高、安全性較低。  液相法：德方納米主要生產方法，材料粒徑和成分均一性好，循環次數高，但振實密度較低。

公司采用的高溫固相法工藝路線，在高壓實密度性能方面具備天然優勢，同時兼顧了高容量、高穩定性等性能。公司磷酸鐵鋰產品分為高能量型和儲能型 兩 類 ， 主 要 應 用 于 新 能 源 汽 車 的 高能量型磷酸鐵鋰壓實密度為2.45-2.65g/ cm³，指標優于大多同類產品。公司通過前驅體顆粒狀形貌的控制，級配理論的應用，產品壓實密度不斷提高，再結合低雜質含量和高鐵磷比前驅體的技術優勢，產品比容量高，使產品能量密度持續提高。公司技術和產品性能獲得了客戶的廣泛認可，產品競爭力較強。

公司產品具有長循環壽命、低溫性能優異等特性。公司產品在原有一次粒徑均勻、結晶度高等技術優勢的基礎上，通過優化碳包覆工藝和進一步控制顆粒一次粒徑分布，使得產品內阻低，產品循環性能優異。同時，公司產品主要通過小顆粒的設計以極大提升產品的低溫性能，在此基礎上，公司也在低溫型產品上做了重點研發，通過體相摻雜和碳包覆，大大提升了材料的電導率，成功研發出滿足低溫條件應用的磷酸鐵鋰產品。

2. 公司產能利用率和產銷率均維持高水平

磷酸鐵鋰產量高速增長，產能利用率基本維持在90%左右。根據公司公告，截至 2023 年底，公司磷酸鐵鋰正極建成的設計產能70 萬噸，年化有效產能 56.2 萬噸。2019-2023 年，公司磷酸鐵鋰正極產量從1.3 萬噸提升至50.4萬噸，年均復合增速 149.5%，其中 2023 年同比增速49.6%，維持高增長。2019-2023 年公司產能利用率基本維持在90%左右，體現公司產能擴張確有實際訂單為支撐。

磷酸鐵鋰正極銷量高增長，產銷率維持在96%以上，庫存控制優異。2019-2023 年，公司磷酸鐵鋰正極銷量從1.3 萬噸提升至50.7萬噸，年均復合增速 149.9%，其中 2023 年同比增速56.5%。2019-2023年公司磷酸鐵鋰產銷率維持在 96%以上，表明公司庫存控制在較低水平。

3.公司產品單價和盈利受原材料價格波動影響大

磷酸鐵鋰價格隨碳酸鋰價格波動，2023 年公司單噸毛利下滑。2019-2023年，公司磷酸鐵鋰單噸售價波動較大，2020 年最低為3.0 萬/噸，2022年最高為13.2 萬元/噸，主要原因是產品定價采取碳酸鋰價格+固定加工費的模式，上游碳酸鋰價格劇烈波動會傳導至正價價格中。2021-2022 年公司磷酸鐵鋰單噸毛利在 1.5 萬元/噸以上，2023 年下滑至0.6 萬元/噸，主要原因是磷酸鐵鋰正極行業競爭加劇，以及碳酸鋰大幅跌價，導致公司部分降價產品對應高成本的材料庫存。

23 年非材料成本小幅下降，單噸凈利波動較大。根據公司公告的成本占比，測算 2019-2023 年公司磷酸鐵鋰單噸非材料成本為0.67、0.59、0.78、0.89、0.86 萬元/噸，2020-2022 年呈上升趨勢的主要原因，是公司產能快速擴張，導致固定資產折舊增加，以及生產輔助車間費用增加等。若假設公司凈利潤全部由磷酸鐵鋰貢獻，測算 2019-2023 年公司單噸凈利分別為0.44、0.12、0.98、0.93、0.31 萬元/噸。

碳酸鋰和磷酸鐵是鐵鋰正極重要原材料，成本占比合計近80%。根據公告，公司采用高溫固相法生產磷酸鐵鋰正極；參考SMM新能源資料，固相法工藝的主要原材料是碳酸鋰和磷酸鐵，輔料包括葡萄糖、PEG、鈦白粉等。而磷酸鐵的生產工藝又可分為氨法、鈉法、鐵法三種，根據四川裕寧環評報告，公司主要采用鈉法工藝生產磷酸鐵，上游直接原料包括硫酸亞鐵、磷酸等，最上游為磷礦石、鐵源、硫酸等原材料。參考SMM新能源數據，我們用2024 年 10 月最新價格測算固相法生產磷酸鐵鋰正極的成本，可測得碳酸鋰和磷酸鐵在磷酸鐵鋰生產成本中的占比分別為49%、27%。

4. 公司積極布局上游一體化，有望實現產業鏈降本

湖南裕能自 2020 年開始積極布局上游一體化，涉及磷酸鐵、磷礦、硫酸、鐵源等多個環節。 1）磷酸鐵：2020 年 12 月，公司收購廣西裕寧，其主要產品磷酸鐵大部分直接用于公司生產磷酸鐵鋰，截至 2023 年，磷酸鐵已全部實現自供。 2）磷礦：2023 年 11 月，公司子公司貴州裕能礦業競得貴州省福泉市打石場磷礦和黃家坡磷礦的探礦權，資源量合計約4830 萬噸。2024年4月，貴州裕能礦業取得黃家坡磷礦的采礦許可證。2024 年6 月，貴州省黔南布依族苗族自治州人民政府/貴州省福泉市人民政府，支持裕能未來新增5000萬噸以上的磷礦探礦權。 3）硫酸、鐵源、蒸汽：2024 年 6 月，公司公告擬在貴州省福泉市雙龍園區投資建設 50 萬噸/年銅冶煉項目，硫酸、蒸汽、鐵資源為副產品。預計一期副產 80 萬噸/年硫酸、80 萬噸/年蒸汽。后期副產120 萬噸/年硫酸、120萬噸/年蒸汽。 ? 預計待上述磷礦、硫酸、鐵源等項目實施落地后，將有效減少公司自產磷酸鐵的成本，進而提升磷酸鐵鋰正極的成本競爭力。