伯特利產(chǎn)品、客戶、產(chǎn)能、利潤及核心驅(qū)動是什么？

領(lǐng)航自主 EHB，老牌 Tier 1 量產(chǎn)資源優(yōu)勢明顯。

伯特利為國內(nèi)線控制動龍頭，客戶資源豐富，劍指底盤一體化。蕪湖伯特利汽車安全系 統(tǒng)股份有限公司創(chuàng)立于 2004 年 6 月，2018 年 A 股主板上市(603596.SH)。具體來看： 1）產(chǎn)品端：以制動業(yè)務(wù)為核心，逐步完善底盤領(lǐng)域全面布局，產(chǎn)品從機(jī)械化向電子化、 輕量化升級，實現(xiàn)單車價值量提升。公司以傳統(tǒng)機(jī)械制動產(chǎn)品起家，逐步向高附加值業(yè)務(wù)拓 展，為全球第二家實現(xiàn) EPB 量產(chǎn)，國內(nèi)首家實現(xiàn) ESC、One-Box 規(guī)模化量產(chǎn)的供應(yīng)商，目 前已形成機(jī)械制動器+智能電控（線控制動&轉(zhuǎn)向）+輕量化三大業(yè)務(wù)布局，并持續(xù)進(jìn)行品類 拓展，向 XYZ 集成式線控底盤供應(yīng)商邁進(jìn)。 2）客戶端：國內(nèi)客戶結(jié)構(gòu)完善+海外客戶加速拓展，實現(xiàn)配套量向上、降低大客戶依賴 度。早期傳統(tǒng)制動器業(yè)務(wù)時期，以奇瑞、吉利、長安、北汽、比亞迪等一線自主品牌為主； 隨著產(chǎn)品升級至智能電控領(lǐng)域，公司率先借力傳統(tǒng)自主品牌，再逐步向理想、蔚來、賽里斯、 小鵬等新勢力和東風(fēng)日產(chǎn)、長安福特等合資品牌滲透，其中，線控制動客戶結(jié)構(gòu)向新能源客 戶傾斜；此外，公司還憑借輕量化業(yè)務(wù)打開國際市場，主要配套通用、沃爾沃、福特、Stellantis、 TATA 等外資整車廠。2020-2023 年，前五大客戶收入占比從 62.97%下降至 48.08%。

3）產(chǎn)能端：募資推動產(chǎn)能擴(kuò)張，海外設(shè)廠加速全球化布局。截至 2023 年，伯特利在全 球擁有 14 個生產(chǎn)基地和 7 個研發(fā)中心，2024 年新加坡全資子公司成立。2018 年及 2021 年，公司兩次融資擴(kuò)建產(chǎn)能，其中 2021 年融資用于墨西哥生產(chǎn)基地建設(shè)，一期年產(chǎn)能 400 萬件輕量化零部件項目已于 2023 年三季度末投產(chǎn)，并計劃二期擴(kuò)建，增產(chǎn)輕量化轉(zhuǎn)向節(jié)、 EPB、卡鉗等品類。二期輕量化項目進(jìn)展順利，預(yù)計 2024 年底將投入生產(chǎn)，待墨西哥建設(shè) 項目全部投產(chǎn)后，預(yù)計 2025H1 將達(dá)到滿負(fù)荷生產(chǎn)。此外，2024 年，公司計劃發(fā)行不超過 28.32 億元的可轉(zhuǎn)債，其中 19.82 億元將投入國內(nèi) EPB、EMB、線控底盤制動系統(tǒng)、高強(qiáng)度 鋁合金鑄件及墨西哥輕量化零部件和制動鉗擴(kuò)產(chǎn)項目，在緩解產(chǎn)能緊張現(xiàn)狀的同時增強(qiáng)對全 球客戶的供應(yīng)能力。 伯特利業(yè)績整體增長平穩(wěn)，堅持正向研發(fā)，控費能力較好。1）收入端：智能電控產(chǎn)品 加速放量，帶動營收穩(wěn)健增長。2020 年受疫情影響，北汽等重點客戶銷量下滑導(dǎo)致營收收 窄；2021 年盡管面臨缺芯、原材料漲價困境，公司 One-Box 線控制動產(chǎn)品 WCBS 1.0 實現(xiàn) 量產(chǎn)，電控業(yè)務(wù)拓展超預(yù)期帶動營收逆勢回升；2022 年公司 ADAS 產(chǎn)品實現(xiàn)量產(chǎn)，智能電控產(chǎn)品加速放量，帶動營收實現(xiàn)跨越式增長；2023年公司營收為74.74億元，同比+34.93%， 其中智能電控產(chǎn)品營收為 32.96 億元，同比+38.81%，占營收比例的 44.10%，與機(jī)械制動 產(chǎn)品共同成為公司營收的兩大支柱業(yè)務(wù)；2024Q1-3 營收 65.78 億元，同比+28.85%，公司 營收保持平穩(wěn)增長。

2）利潤端：電控制動+轉(zhuǎn)向業(yè)務(wù)放量下，盈利能力優(yōu)化可期。毛利率方面，公司綜合毛 利率近三年基本穩(wěn)定在 22%-25%的水平，受整車廠降本壓力、大宗商品價格上漲、公司自 身產(chǎn)能擴(kuò)張等因素影響，略有下降。其中，智能電控產(chǎn)品毛利率 2022 年下降幅度明顯主要 系 WCBS 等新產(chǎn)品量產(chǎn)初期毛利率較低疊加 2022 年收購浙江萬達(dá)，其生產(chǎn)的 EPS 產(chǎn)品毛 利率低于伯特利原有產(chǎn)品所致。歸母凈利潤方面，2019-2023 年公司歸母凈利潤 CAGR 達(dá) 22.07%，主要受電控制動和輕量化業(yè)務(wù)增長驅(qū)動，2024Q1-3 公司歸母凈利潤 7.78 億元， 同比+30.79%，增長趨勢持續(xù)加強(qiáng)。展望后續(xù)，隨著智能電控產(chǎn)品規(guī)模化效應(yīng)顯現(xiàn)、線控轉(zhuǎn) 向子公司整合完成，公司有望憑借全方位的產(chǎn)品布局和穩(wěn)定的客戶基礎(chǔ)，持續(xù)提升盈利能力。

3）費用端：管理效率穩(wěn)定、持續(xù)加大研發(fā)投入。公司研發(fā)費用穩(wěn)步上升，2019-2024Q1- 3，研發(fā)費用率從 4.04%提升至 5.84%，2024Q1-3 研發(fā)費用為 3.84 億元，助力公司前瞻技 術(shù)研發(fā)及新項目拓展。線控制動研發(fā)成果方面，具備制動冗余功能的 One-Box 線控制動系 統(tǒng) WCBS2.0 已實現(xiàn)量產(chǎn)，電子機(jī)械制動（EMB）研發(fā)進(jìn)展順利，已通過試驗驗證，預(yù)計將 于 2026 年實現(xiàn)量產(chǎn)；第 300 個 EPB 客戶項目已于 2024 年 6 月量產(chǎn)，未來公司還將基于 已有客戶基礎(chǔ)及車型應(yīng)用案例持續(xù)在 EPB 新項目研發(fā)和新技術(shù)迭代上投入。同時，公司 2019-2024Q1-3 銷售、管理、財務(wù)費用率基本保持穩(wěn)定，公司費用控制有效。

伯特利業(yè)績增長核心驅(qū)動要素：1）EHB 產(chǎn)品國內(nèi)份額領(lǐng)先，率先享受行業(yè)國產(chǎn)替代紅 利：公司是國內(nèi)首家實現(xiàn) EPB量產(chǎn)的企業(yè)且擁有完全自主知識產(chǎn)權(quán)，也是國內(nèi)首家實現(xiàn)OneBox 方案發(fā)布和量產(chǎn)的企業(yè)（2021 年 WCBS 實現(xiàn)量產(chǎn)，量產(chǎn)時間上與國外的差距縮短至 5 年），不僅有助于公司憑借先發(fā)優(yōu)勢拓展國內(nèi)市場份額，也進(jìn)一步提升了其全球競爭力。根 據(jù)蓋世汽車，2024H1 公司在國內(nèi) EHB 市場份額達(dá)到 11.16%，處于國內(nèi)制動第一梯隊，市 場份額僅次于博世和弗迪動力。同時，公司持續(xù)推動線控制動產(chǎn)品的技術(shù)迭代，新一代線控 制動產(chǎn)品 WCBS2.0 已在首個客戶項目上實現(xiàn)小批量供貨，更好地滿足 L4 級以上智能駕駛 的功能要求；前瞻布局 EMB 產(chǎn)品，研發(fā)進(jìn)展順利，已通過試驗驗證，正式進(jìn)入某新勢力整 車廠的定點階段，預(yù)計將于 2026 年實現(xiàn)量產(chǎn)，有助于公司強(qiáng)化自身線控技術(shù)壁壘，在行業(yè) 下一輪產(chǎn)品升級中保持競爭優(yōu)勢。

2）客戶關(guān)系緊密、量產(chǎn)經(jīng)驗豐富、項目儲備充足：公司早期憑借傳統(tǒng)機(jī)械制動產(chǎn)品成 功滲透多家一線自主主機(jī)廠的供應(yīng)鏈，積累了豐富的制動產(chǎn)品開發(fā)經(jīng)驗，其產(chǎn)品的可靠性與 大規(guī)模交付能力均得到了充分驗證。此外，公司通過共同投資等策略，持續(xù)加深與核心優(yōu)質(zhì) 客戶的綁定，尤其是與公司戰(zhàn)略股東和近三年的第一大客戶奇瑞汽車，共同推進(jìn)了多個線控 制動項目的定點合作，考慮到奇瑞汽車經(jīng)營穩(wěn)定且產(chǎn)品需求量大，或能為公司長期提供穩(wěn)定 的現(xiàn)金流支撐；同時，規(guī)模化生產(chǎn)所積累的數(shù)據(jù)將進(jìn)一步促進(jìn)產(chǎn)品功能的完善；一線主機(jī)廠 的背書也有助于公司開拓新客戶。公司 2024H1 新增定點項目 196 項，同比+35%，其中 WCBS 產(chǎn)品新增定點項目 33 項，同比+10%，新增量產(chǎn)項目 14 項，在研項目 80 項，訂單 及研發(fā)儲備充足，有望為公司銷量增長提供支撐。

3）戰(zhàn)略布局前瞻，出海提升單車價值，底盤一體化構(gòu)筑護(hù)城河：海外方面，公司自 2019 年成為通用公司一級供應(yīng)商后，成功進(jìn)入 Stellantis、沃爾沃等全球客戶的供應(yīng)鏈體系，輕量 化業(yè)務(wù)訂單激增，為此公司設(shè)立墨西哥工廠以滿足歐洲和北美市場的配套需求，并推動制動 鉗、EPB 等其他品類出口以增加單車配套價值，隨著墨西哥工廠一期投產(chǎn)，二期建設(shè)陸續(xù)完 成，公司業(yè)績有望憑借海外業(yè)務(wù)實現(xiàn)量利齊升。產(chǎn)品矩陣方面，公司構(gòu)建“制動+轉(zhuǎn)向+輕量 化”的產(chǎn)品矩陣，有望逐步成長為國內(nèi)稀缺的底盤一體化供應(yīng)商。