產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何看本輪科技股行情？

擁擠度快速上行，機(jī)構(gòu)系統(tǒng)性加倉(cāng)。

隨著市場(chǎng)對(duì)于科技股板塊認(rèn)識(shí)的進(jìn)化，情緒也會(huì)逐級(jí)抬升，科技股行情通常會(huì)經(jīng)歷不止一輪的上攻。回看 2013 年，一季度后，TMT 板塊成交擁擠度開(kāi)始快速上行，指數(shù)也迎來(lái)第一輪上漲，近一月 TMT 板塊成交 額占比快速突破了近一年成交額占比的 90%分位，隨后遇到年中 6 月份錢荒市場(chǎng)情緒惡化，跟隨大盤有所 回調(diào)，錢荒緩解后再度上攻，并于七月下旬錄得 43%的階段高點(diǎn)，達(dá)到極致，隨后行情盤整再度回調(diào)，然 后成交額再度探頂?shù)磕苊黠@減弱，板塊開(kāi)始大幅調(diào)整。

根據(jù)市場(chǎng)情緒即交易擁擠度的變化，結(jié)合板塊指數(shù)走勢(shì)和資金面演繹，我們將 2013 年的科技股行情大致 分位四個(gè)階段： 主題投資催化下的第一階段上行（2013 年 4-5 月）：這一階段隨著市場(chǎng)的初步試探，在傳媒板塊的帶動(dòng)下， TMT 板塊的成交擁擠度出現(xiàn)了第一次的快速上行，這一階段大盤還在回調(diào)，上證指數(shù)下跌 2.62%，創(chuàng)業(yè)板 已經(jīng)有所表現(xiàn)，上漲 2.64%，行業(yè)上傳媒板塊一枝獨(dú)秀，錄得 9.41%的漲幅。從資金面來(lái)看，這一階段機(jī)構(gòu) 開(kāi)始逐步加倉(cāng)，融資余額也相比之下，當(dāng)前數(shù)字經(jīng)濟(jì)線索下的科技股行情也正處在這一階段。

錢荒下板塊第一次回調(diào)期（2013 年 6 月）：這一階段銀行間拆借利率陡然上行，市場(chǎng)對(duì)于流動(dòng)性不足的擔(dān) 憂愈演愈烈，TMT 板塊交易擁擠度走平，跟隨大盤回調(diào)，但相對(duì)抗跌。“錢荒”影響下，上證指數(shù)暴跌 13.96%， 創(chuàng)業(yè)板下跌 5.79%，但傳媒通信板塊抗跌，分別下跌 1.91%、9.39%，主要原因在于這個(gè)階段機(jī)構(gòu)倉(cāng)位實(shí)際 上并沒(méi)有明顯下行，只是略微回調(diào)，融資余額也是暫緩升勢(shì)，橫向盤整。

再度上行，二次沖頂（2013 年 7-10 月）：隨著市場(chǎng)情緒逐步回暖，TMT 板塊指數(shù)再度上行，市場(chǎng)對(duì)其共識(shí) 度更高，交易擁擠度踩著 90%分位再度攀升，達(dá)到了 40%的階段高點(diǎn)。這一階段上證指數(shù)上漲 9.87%，傳 媒板塊的情緒開(kāi)始向計(jì)算機(jī)、通信擴(kuò)散，分別上漲 70.49%、37.57%、23.71%。基金倉(cāng)位再度上行，達(dá)到階 段極致，融資余額也開(kāi)始加速攀升。 二次回調(diào)后開(kāi)始寬幅震蕩（2013 年 10-12 月）：這一階段，交易過(guò)熱，估值快速抬升后交易擁擠度快速下 行，科技板塊實(shí)際上已經(jīng)積累了較高的漲幅，也逐漸難有超預(yù)期的政策和業(yè)績(jī)支撐進(jìn)一步上行，這一階段 TMT 板塊再次回調(diào)，與第一次回調(diào)不同，之前領(lǐng)漲的傳媒等板塊開(kāi)始領(lǐng)跌市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)倉(cāng)位出現(xiàn)明顯下行， 融資盤的勢(shì)頭也明顯減弱，但并未出現(xiàn)明顯下跌。

2013 年的科技股受到了機(jī)構(gòu)兩輪系統(tǒng)性加倉(cāng)，科技成長(zhǎng)審美偏好的基金明顯跑贏。可以看到公募基金 2013 年開(kāi)始“抱團(tuán)”新興產(chǎn)業(yè)，對(duì)電子通信傳媒計(jì)算機(jī)板塊的持股市值占比自 2013 年以來(lái)經(jīng)歷了快速攀升，這 也是推動(dòng)行情上升的重要原因，其中，通信加倉(cāng)強(qiáng)度相對(duì)較弱的原因在于其前期經(jīng)歷了 3G 變革下的一輪 景氣周期，雖有業(yè)績(jī)支撐但催化并不明顯。2013 年四季度積累了較高的漲幅后，資金出現(xiàn)兌現(xiàn)需求，出現(xiàn) 分歧，機(jī)構(gòu)倉(cāng)位大幅回落，科技行情也迎來(lái)的快速下殺。

2013 年 TMT 板塊融資余額持續(xù)上行，中樞抬升。融資余額對(duì)應(yīng)了市場(chǎng)投資者的做多意愿，基本上與指數(shù)同步，可以發(fā)現(xiàn)，2013 年融資余額與整體走勢(shì)同步，經(jīng)歷了兩輪上行，第一輪是市場(chǎng)對(duì)于科技板塊的初步 嘗試，融資余額上行斜率不高，隨著 6 月份市場(chǎng)回調(diào)，融資余額升勢(shì)暫緩，但并未出現(xiàn)明顯下行，因此這 一階段 TMT 板塊跌幅并不大，市場(chǎng)共識(shí)形成后，第二輪上行期間融資盤做多意愿明顯提高，上行中樞大幅 抬升，可以發(fā)現(xiàn)隨著第二輪的回調(diào)，融資余額未見(jiàn)明顯調(diào)整，對(duì)后續(xù)行情仍有期待。

板塊換手率與全 A 換手率之比能較好地刻畫市場(chǎng)情緒，換手率略領(lǐng)先于指數(shù)，達(dá)到極值后指數(shù)會(huì)有回調(diào)風(fēng) 險(xiǎn)。對(duì)應(yīng)兩輪上行，換手率也經(jīng)歷了兩輪系統(tǒng)性抬升。值得注意的是，換手率占比略領(lǐng)先于指數(shù)走勢(shì)，例 如，4 月初開(kāi)始的第一輪上行，TMT 板塊換手率占比于 5 月中旬達(dá)到階段高點(diǎn)開(kāi)始回落，TMT 板塊指數(shù)于 6 月初沖頂后回落，與此類似，8 月底換手率占比回落領(lǐng)先于 10 月開(kāi)始的 TMT 指數(shù)到達(dá)頂部后下行。

按照產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)來(lái)看本輪數(shù)字經(jīng)濟(jì)的后續(xù)行情，可以發(fā)現(xiàn)目前受市場(chǎng)追捧的概念板塊主要集中在硬件設(shè)備如 芯片、算力支撐、數(shù)據(jù)處理等產(chǎn)業(yè)鏈上游的技術(shù)支撐方面，尚未看到市場(chǎng)層面的有效驗(yàn)證，數(shù)字經(jīng)濟(jì)后續(xù) 能否趨勢(shì)性爆發(fā)還要看系列產(chǎn)業(yè)政策出臺(tái)后，能否有效轉(zhuǎn)化為企業(yè)訂單從而轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)，以及能否在數(shù)字 技術(shù)的應(yīng)用層面打開(kāi)空間。從交易熱度來(lái)看，目前數(shù)字經(jīng)濟(jì)是市場(chǎng)的絕對(duì)熱門，具體到各細(xì)分概念，芯片、 算力、AIGC、傳媒等板塊短期內(nèi)成交額占比強(qiáng)勢(shì)上行，可能會(huì)面臨階段性回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)字經(jīng)濟(jì)主題表現(xiàn)出以下幾個(gè)特征：（1）產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)，覆蓋行業(yè)廣；（2）板塊內(nèi)個(gè)股眾多，大小市值兼有， 游資和機(jī)構(gòu)可以同時(shí)參與炒作，定位為產(chǎn)業(yè)類的大主題。截至目前，板塊內(nèi)大小風(fēng)格均已有所表現(xiàn)，且炒 作邏輯從上游設(shè)備至下游終端均已演繹。

產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)上 GPT 帶來(lái)“供給側(cè)改革”是很好預(yù)見(jiàn)的，也已經(jīng)在海外市場(chǎng)引起生活方式的變化，因此就終點(diǎn) 而言市場(chǎng)分歧較小，看 2-3 年主題轉(zhuǎn)主線的概率是很大的。因此本次行情與 2013 年差異主要在于行情節(jié) 奏，13 年較慢因?yàn)榇饲皫啄晔袌?chǎng)資金都是在周期金融板塊上面輪動(dòng)對(duì)于成長(zhǎng)小票接受度不高，輪動(dòng)則從傳媒逐漸擴(kuò)散到計(jì)算機(jī)通信等板塊，但本輪情緒起的很快，定價(jià)更快，市場(chǎng)認(rèn)可度的爬坡遠(yuǎn)快于 10 年前，主 要源于過(guò)去幾年大部分投資者都習(xí)慣于成長(zhǎng)股投資。 交易層面，TMT 板塊的交易擁擠度快速抬升突破了近一年的 90%分位，GPT 板塊換手率 10%，從統(tǒng)計(jì)的經(jīng) 典主題投資案例來(lái)看已經(jīng)達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)閾值，表現(xiàn)在市場(chǎng)上就是除了數(shù)字經(jīng)濟(jì)和中特估兩大主題外，其余板塊 都在調(diào)整，交易結(jié)構(gòu)相對(duì)不健康，頗有 21 年初茅指數(shù)吸走了市場(chǎng)流動(dòng)性的架勢(shì)，因此后續(xù)可能波動(dòng)也會(huì) 更大。

總之，一輪科技股行情從主題投資演繹到主線的過(guò)程中，會(huì)經(jīng)歷機(jī)構(gòu)的多輪加倉(cāng)，市場(chǎng)對(duì)于科技板塊的認(rèn) 知會(huì)從初步嘗試到形成共識(shí)再到認(rèn)知成熟不斷深化。短期來(lái)看，板塊熱度攀升，交易集中度過(guò)高、交易結(jié) 構(gòu)不健康的確會(huì)加劇后續(xù)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；但從長(zhǎng)期來(lái)看，在產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)推動(dòng)和市場(chǎng)共識(shí)不斷加深的前提下，相關(guān) 板塊仍然會(huì)有可觀的超額收益，第一階段市場(chǎng)定價(jià)拔估值的過(guò)程或者情緒過(guò)熱后的第一次調(diào)整將會(huì)是寶貴 的布局機(jī)會(huì)，用賠率換勝率依然有效。

如前所述，2013 年的科技股行情是從傳媒板塊先行啟動(dòng)，隨著 6 月回調(diào)后，科技股開(kāi)始第二輪上行，并開(kāi) 始向計(jì)算機(jī)和通信電子板塊傳導(dǎo)，本輪行情與之類似，11 年市場(chǎng)探底回升以來(lái)，TMT 板塊內(nèi)部也呈現(xiàn)輪動(dòng) 和高低切換的特征。22 年 11 月份至年末，傳媒板塊單邊上行，TMT 整體較弱；年初以來(lái)，受數(shù)字經(jīng)濟(jì)等 多重催化，TMT 板塊在計(jì)算機(jī)和通信板塊的帶動(dòng)下開(kāi)始走強(qiáng)；而進(jìn)入三月份，TMT 板塊整體漲跌變化不大， 但結(jié)構(gòu)上的差異明顯，前期領(lǐng)漲的計(jì)算機(jī)與通信漲幅開(kāi)始有所收斂，并開(kāi)始擴(kuò)散到傳媒板塊，領(lǐng)漲本月。具體到個(gè)股層面，年初至今，TMT 板塊內(nèi)的高切低也呈現(xiàn)出明顯的特征，關(guān)注高位股走弱時(shí)向逆勢(shì)啟動(dòng)低 位股的切換。

參考 13 年科技股的演繹和本輪數(shù)字經(jīng)濟(jì)線索下 TMT 板塊的輪動(dòng)特征，預(yù)計(jì)本輪后續(xù)行情將繼續(xù)擴(kuò)散，路 徑從機(jī)構(gòu)已加倉(cāng)多次的計(jì)算機(jī)向正在加倉(cāng)的傳媒通信以及蠢蠢欲動(dòng)的電子科創(chuàng)板去走，板塊內(nèi)部實(shí)現(xiàn)高切 低。把握板塊高低切換下的機(jī)會(huì)，關(guān)鍵是要從目前相對(duì)低位的 TMT 板塊中精選再布局，目前計(jì)算機(jī)等相對(duì) 高位的板塊可能會(huì)出現(xiàn)分化，對(duì)于優(yōu)質(zhì)標(biāo)的持有性價(jià)比仍在，注意逢調(diào)整加倉(cāng)，而一些純題材類標(biāo)的則可 以留一分清醒一分醉。