物業(yè)管理企業(yè)資產及經營情況如何？

分業(yè)務收入表現來看，基礎物業(yè)管理在24年上半年增速較企業(yè)業(yè)務表現是最快 的，同比23年同期增長10.8%，增速較23年全年下降3個百分點。

1.資產負債表分析：規(guī)模增速放緩，收款表現惡化

物業(yè)管理板塊24年中期樣本企業(yè)總資產規(guī)模為3313億元，同比增長2.2%，環(huán)比 23年底增長1.4%；板塊總負債規(guī)模1570億元，同比增長4.1%，環(huán)比23年底增長2.4%； 板塊樣本企業(yè)凈資產規(guī)模1681億元，同比增長0.5%，環(huán)比23年底增長0.5%；板塊 歸母凈資產規(guī)模24年中期為1589億元，同比增長0.2%。總資產和凈資產規(guī)模的增長 速度持續(xù)走低。 分板塊數據來看，央企穩(wěn)健龍頭總資產規(guī)模1335億，占板塊整體資產規(guī)模的比 例達到41%，增幅占板塊增幅的比例超過90.5%；凈資產規(guī)模652億元，環(huán)比23年底 增長16億，而板塊凈資產總規(guī)模增幅僅有5億，穩(wěn)健成長類和民營龍頭物業(yè)管理企業(yè)， 歸母凈資產體量均有一定程度回落。

資產負債表中的主要分析貿易應收款和貨幣現金規(guī)模的變化，其中板塊貿易應 收款在24年中期規(guī)模達到746億，同比去年中期增長7.2%，較23年末增長18.3%。 其中分類企業(yè)表現來看，穩(wěn)健龍頭（央企物業(yè)）和穩(wěn)健增長（信用完整的中小物業(yè) 公司）在應收賬款控制方面，并沒有顯著的優(yōu)勢，截止24年中期貿易應收款余額分 別為292.9億元和32.9億元，較23年底分別增長83.5億元和10.6億元，均為過去幾年 增幅最大的一年；民企龍頭（出險企業(yè)），新增規(guī)模在17.7億元，增幅較小的主要 原因為部分企業(yè)已經開始計提對于關聯出險公司的應收賬款減值，影響當前業(yè)績表 現，但可以減緩應收賬款的擴張速度。上半年在經濟環(huán)境和政府支付能力均出現顯 著下行的情況下，物管企業(yè)應收賬款壓力均有顯著提升，未來在成長放緩的情況下， 如何保障收款質量是一個巨大的挑戰(zhàn)。

從貿易賬款變化來評價企業(yè)經營質量，我們用應收賬款規(guī)模增加/收入和應收賬 款規(guī)模增加/歸母凈利潤這兩個指標來評估企業(yè)的回款情況，從2024H的數據來看， 若應收賬款增幅小于凈利潤規(guī)模，說明公司的業(yè)績是有現金流貢獻的，應收賬款增 幅大于凈利潤規(guī)模，說明企業(yè)目前面臨有業(yè)績但收款較差的局面，回款質量較低經 營壓力較大。從上半年應收賬款質量來看，華潤置地、濱江服務、越秀服務、永升 服務的回款質量較好。中報階段作為年中財報節(jié)點，部分對公業(yè)務的收款節(jié)點一般 在年底，雖然半年度應收賬款顯著上漲，但最終關注的節(jié)點還是24年全年的回款表 現。

2.經營情況分析：規(guī)模成長放緩，尋求新機遇

過去兩年物管企業(yè)最穩(wěn)定的成長貢獻還是來自于基礎物業(yè)管理的增量，同時不 同企業(yè)在培育自己的新業(yè)務貢獻，非業(yè)主增值服務萎縮，社區(qū)增值服務的彈性減弱。

（一）基礎物業(yè)管理：合約與在管面積拓展放緩，行業(yè)中樞 5%左右，優(yōu) 秀頭部企業(yè)能保持 15%左右增長

分業(yè)務收入表現來看，基礎物業(yè)管理在24年上半年增速較企業(yè)業(yè)務表現是最快 的，同比23年同期增長10.8%，增速較23年全年下降3個百分點。基礎物業(yè)服務毛利 潤同比增長3.5%，增速較23年全年下降5個百分點，毛利率為16.6%，較去年同期 下降1.2個百分點，盡管收入增長依然為各項業(yè)務最高，但增速在逐步下滑。 從管理面積的數據來看，24年H1主流物業(yè)管理企業(yè)基礎物業(yè)在管面積同比增長 10%，新增在管面積僅有2.5億平米，同比下降35.2%，過去三年主流物管公司新增 管理面積逐年下降，儲備合約面積轉化速率也逐步回落。合約面積方面，24年上半 年增速進一步下降，同比增速僅有3.9%，若按照半年度新增合約面積占存量在管面 積的比例來計算未來基礎物業(yè)管理業(yè)務的增速，則以24年上半年的拓展規(guī)模僅能貢 獻4%左右的增長速度。

主要物業(yè)公司，2024年上半年新增合約面積環(huán)比23年下半年拓展規(guī)模下降 33.8%，同比23年上半年規(guī)模下降21.2%，同口徑企業(yè)新增在管面積24年上半年同 環(huán)比及同比分別下降31.6%和29.4%，新拓展合約管理面積增速為21年以來半年度 外拓水平的新低。其中中海物業(yè)、金茂服務和濱江服務，從新增合約面積規(guī)模對存 量在管面積增長上的保障能力較強，增速仍能維持在20%以上；綠城服務、越秀服 務潛在基礎物業(yè)管理業(yè)務增速可以維持在15%以上；其他物業(yè)管理公司未來潛在基 礎物業(yè)服務增速中樞降低至15%以下。

基礎物業(yè)管理毛利率水平依然處于下行趨勢，分企業(yè)看毛利率表現，24年上半 年主要物業(yè)管理公司中，毛利率有所上升的企業(yè)包括中海物業(yè)、招商積余、綠城服 務、金茂服務、濱江集團和旭輝永升服務，其中中海物業(yè)、綠城服務連續(xù)兩個財報 季基礎物業(yè)毛利率水平改善，運營質量能夠保障后續(xù)規(guī)模增長對于利潤的轉化，對 限度較高。

（二）非業(yè)主增值服務：開發(fā)行業(yè)業(yè)務下行趨勢尚未結束，非業(yè)主仍未 拖累

非業(yè)主增值在24年上半年依然為主要物業(yè)公司的收入與利潤拖累項，與23年同 期相比規(guī)模下降20.3%，毛利潤下降17%，降幅分別較23年全年走闊6.7個百分點和 收窄0.9個百分點。毛利率為20.6%，較23年同期增長1.7個百分點，收入規(guī)模下降盈 利能力保持穩(wěn)定。 非業(yè)主增值服務的主要貢獻還是來自房企的銷售貢獻，24年1-8月份百強房企銷 售金額2.59萬億，同比下降38.6%，在低景氣度環(huán)境下，頭部房企銷售相對表現還 是存在一定優(yōu)勢的，保利、華潤、中海等公司上半年相對表現要優(yōu)于百強整體和行 業(yè)銷售表現。 在行業(yè)銷售規(guī)模下降的情況下，非業(yè)主增值服務的降幅速度要低于銷售規(guī)模下 降，原因在于物業(yè)管理企業(yè)對于關聯房企的服務費率有所提升，2024年主流物業(yè)管 理公司非業(yè)主增值服務/管理企業(yè)銷售金額費率達到了0.68%，同比23年上半年增長 0.15個百分點。這種提升很大程度上并非關聯企業(yè)有意為之，物業(yè)管理公司主要根 絕案場數量提供服務，而在整體市場銷售去化率下降的大環(huán)境下，很多案場產生銷 售的轉化率降低，導致比值上升。

分企業(yè)看24年上半年的非業(yè)主增值服務有所增長的公司有綠城服務、建發(fā)物業(yè) 和越秀服務，如果從銷售確定性的角度來對24年及未來非業(yè)主增值服務的確定性來 分析，綜合拿地強度和核心城市拿地分布表現，我們認為中海物業(yè)、濱江服務、綠 城服務具備較大的相對優(yōu)勢。

2024年上半年的房地產行業(yè)的銷售趨勢仍然面臨一定的壓力，從土地投資等前 瞻性指標來判斷，未來主流房地產開發(fā)企業(yè)的銷售金額，仍會持續(xù)下降，行業(yè)主流 企業(yè)非業(yè)主增值服務的確認規(guī)模預計未來幾年的增速中樞，能保持在-5%~0%的范 圍，已經屬于業(yè)內較好的情況。非業(yè)主增值服務占比逐步下降將會成為主要趨勢。

（三）社區(qū)增值及其他業(yè)務表現：百花齊放，有增有減

業(yè)主增值在24年上半年增速進一步放緩，收入規(guī)模126.7億元，同比僅增長0.7%， 與23年同期增速為4.1%，22年上半年在疫情的影響下依然有17%的增長，24年整體 收入增速進一步下降，也體現出非業(yè)主增值服務的拓展難度和業(yè)務開展同樣遇到了 一定的壓力。毛利潤規(guī)模41.6億元，同比下降6.3%，下降的主要原因是毛利率的下 滑，24年H1社區(qū)增值服務的毛利率為32.8%，較23年中期下降3.1%。過去三年社區(qū) 增值服務毛利率持續(xù)下降，也導致從22年開始社區(qū)服務的毛利貢獻始終處于下行狀 態(tài)，從業(yè)務增量開展和利潤率趨勢來看，均面臨一定的壓力。

分企業(yè)數據來看，由于各家企業(yè)社區(qū)增值服務業(yè)務結構存在一定的差異，我們 直接比較各家的社區(qū)增值的毛利潤的增速趨勢。從24年中期數據來看，社區(qū)增值服 務毛利增速最快的為濱江服務，同比增長達到103%，占公司整體毛利比例從21%， 提高到32%，也是24年上半年公司業(yè)績和毛利增長的主要助力。此外越秀服務、華 潤萬象、中海物業(yè)、融創(chuàng)服務、招商積余等公司同樣實現了社區(qū)增值服務毛利潤的 提升。

從具體的亮點業(yè)務來看，24年上半年增速最快的是美居賽道，濱江服務和越秀 服務的硬裝及軟裝業(yè)務收入分別增長248%和206%，貢獻了最高的增長表現，此外 到家服務表現來展現出一定的成長性，綠城、中海以及華潤的到家業(yè)務均取得了兩 位數以上的增長。

其他業(yè)務方面，部分物業(yè)企業(yè)的增長都是來自于其他業(yè)務，如華潤萬象商業(yè)管 理等非住業(yè)務的毛利增速達到29%，占24年H公司毛利增長的比例達到公司上半年 毛利增幅的93%，同樣開展商業(yè)業(yè)務的還有招商積余、越秀服務，也都有所增長。 科技服務主要開展的是萬物云、綠城服務、金科服務等公司，業(yè)務發(fā)展的邏輯存在 一定差異，但整體增長速度有所放緩。

綜合社區(qū)增值服務和新業(yè)務的發(fā)展，將會成為未來一段時間不同企業(yè)發(fā)展增速 差異的主要來源，在傳統的空間服務+三保服務的基礎上，各家企業(yè)均在摸索從本身 業(yè)務拓展外放的生意機會，培養(yǎng)新的核心競爭力和人才團隊，但目前的市場環(huán)境下， 總需求壓力較大，開展并取得成功的難度會有所提升。