CPI與PPI增速勢態(tài)如何？

CPI增速中樞上移，財(cái)富效應(yīng)釋放支撐核心 CPI小幅上行。

預(yù)計(jì)2025年CPI增速均值上行至1%左右，全年走勢較為平穩(wěn)，其中Q1至Q4分別為1.1%、1%、0.9%和 1%。第一，豬價(jià)平穩(wěn)回落，但下行斜率或較為溫和。需求端來看，屠宰企業(yè)開工率向五年均值收斂，2024年豬肉需求正在回暖。涌益屠宰企業(yè)全國平均開工率自2024年6月的31.7%上升至10月的42%，與五年均值差由-11%上升至-0.3%，或表明2024年豬肉需求正逐漸回暖。供給方面來看，2024年5月能繁母豬存欄量開始環(huán)比上升，按照10個(gè)月左右的時(shí)間推算，即對應(yīng)2025年3月生豬價(jià)格將步入下行通道，考慮到季節(jié)性因素影響，春節(jié)后是豬肉傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，豬價(jià)或提前至2025年2月步入下行周期。此外，由于本輪周期補(bǔ)欄速度明顯弱于往年，甚至在2024年8月豬價(jià)年內(nèi)高點(diǎn)的情況下能繁母豬存欄量出現(xiàn)環(huán)比下降，我們預(yù)判后期補(bǔ)欄會持續(xù)疲弱，2025年豬價(jià)回落速度或偏慢，豬價(jià)跌幅或有限。

第二，供應(yīng)過剩風(fēng)險(xiǎn)與需求增長乏力構(gòu)成主要挑戰(zhàn)，油價(jià)或承壓。供給端來看，OPEC成員國宣布維持自愿減產(chǎn)計(jì)劃至2024年12月末，，且有進(jìn)一步推遲的可能性，非OPEC+尤其是美國頁巖油產(chǎn)量的持續(xù)增長將導(dǎo)致2025年產(chǎn)量增速較2024年有所回升，這意味著未來全球原油供給可能保持寬松。需求端來看，根據(jù)2024年11月EIA能源展望報(bào)告，2024年美國的原油需求預(yù)計(jì)與2023年持平，美國庫存水平自9月下旬以來持續(xù)小幅上行，這反映出美國市場對原油的消費(fèi)需求趨于飽和平穩(wěn)。此外，中國刺激性政策加碼出臺，或帶動我國原油需求小幅回升，但中國向新能源轉(zhuǎn)型等因素或?qū)⒅萍s整體需求復(fù)蘇斜率。

第三，消費(fèi)動力釋放和PPI修復(fù)，支撐核心CPI小幅回升。一是隨著2025年資本市場和房地產(chǎn)市場進(jìn)一步回暖，居民財(cái)富效應(yīng)有望迎來修復(fù)，居民消費(fèi)將有一定的上行空間。二是11月12日國務(wù)院發(fā)布了對《全國年節(jié)及紀(jì)念日放假辦法》的修改決定，將全體公民放假的節(jié)假日數(shù)量從原先的11天增加至13天，這將直接刺激旅游消費(fèi)需求。三是PPI將在2025年迎來修復(fù)，上游價(jià)格向下游傳導(dǎo)有助于支撐核心CPI走勢小幅回升。

預(yù)計(jì)2025年P(guān)PI增速均值在-1.2%左右，其中Q1至Q4分別為-1.8%、-1.7%、-1%和-0.1%，翹尾因素持續(xù)改善支撐PPI全年呈現(xiàn)漸進(jìn)回升態(tài)勢。

第一,增量政策效果顯現(xiàn)有望帶動工業(yè)品價(jià)格回升。隨著924以來一系列增量政策的落地如地方化債政策的公布以及對房地產(chǎn)市場的支持措施，有利于推動投資增速和居民預(yù)期的多重改善，預(yù)計(jì)這些政策將在2025年繼續(xù)顯現(xiàn)出對經(jīng)濟(jì)支撐的效果，有望逐步提振工業(yè)品需求，帶動國內(nèi)需求保持穩(wěn)定復(fù)蘇，從而對PPI回升帶來支撐。

第二，M1增速止跌上行，對PPI修復(fù)帶來支撐。2024年10月M1同比增速-6.1%，2024年內(nèi)首次出現(xiàn)上行，驅(qū)動M1增速回暖的原因包括地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)明顯好轉(zhuǎn)以及企業(yè)預(yù)期改善帶來資金活化程度提升。2024年11月份以來，多地持續(xù)加力，優(yōu)化房地產(chǎn)領(lǐng)域政策措施，包括加大購房補(bǔ)貼力度、提高住房公積金最高貸款額度等,助推房地產(chǎn)市場繼續(xù)保持止跌回穩(wěn)的積極勢頭。另一方面，企業(yè)預(yù)期也有望逐步回暖，10月制造業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，BCI企業(yè)銷售、利潤、招工前瞻指數(shù)明顯改善。

第三，油價(jià)中樞可能下移，限制PPI改善空間。盡管OPEC+2025年初的增產(chǎn)計(jì)劃和伊朗供給的不確定性可能帶來油價(jià)波動，但在全球長期需求缺乏支撐，油價(jià)可能寬幅震蕩且中樞下行這將限制 PPI的上行空間。

綜合來看,我們預(yù)計(jì) 2025年P(guān)PI預(yù)計(jì)會經(jīng)歷一個(gè)溫和回升的過程,全年增長均值在-1.2%,但全年轉(zhuǎn)正的可能性不大，PPI轉(zhuǎn)正可能需要等到2026年初。全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性、供應(yīng)鏈的彈性以及國內(nèi)政策的調(diào)整都將對PPI的回升幅度產(chǎn)生影響。

結(jié)合我們對CPI和PPI的預(yù)測，我們認(rèn)為GDP平減指數(shù)將呈小幅回升態(tài)勢，Q1-Q4分別為0%、-0.1%、0.1%和0.6%，全年平減指數(shù)為0.1%。伴隨物價(jià)的溫和回升，名義 GDP和實(shí)際 GDP之間的背離將顯著收斂。我們預(yù)計(jì)2025年名義 GDP增速為4.9%,Q1-Q4分別為 4.6%、5%、4.9%和5%，總體呈現(xiàn)先回升后平穩(wěn)的趨勢。