妙可藍多發展歷程、股權結構及業績分析

中國奶酪第一股，蒙牛助力更上層樓。

1. 主業轉型奶酪一飛沖天，引入蒙牛強強聯手

前瞻布局，積極加碼，區域乳企成為奶酪龍頭。公司創始人柴琇于 2001 年創立廣 澤乳業，作為區域乳企，企業前期聚焦液態奶業務。2007 年公司與法國保健然集團開展 奶酪業務合作，逐步積累奶酪生產和運營經驗。2015 年公司收購天津妙可藍多食品科技 有限公司，加碼主業轉型力度，并于 2016 年實現借殼華聯礦業上市更名廣澤股份，成 為國內首家以奶酪為核心業務的 A 股主板上市公司。2018 年妙可藍多系列奶酪棒上市， 通過積極的廣告營銷和市場擴張策略，實現大單品快速成長，公司于 2019 年更名為妙 可藍多。2021 年內蒙蒙牛成為公司控股股東，2024 年三季度公司全面收購蒙牛奶酪業 務，進一步深化協同效應。目前公司堅定“聚焦奶酪”的總體戰略，緊密圍繞“產品引 領、品牌占位、渠道精耕、管理升級”四大核心策略，持續夯實奶酪業務的領先優勢。

股權集中，蒙牛控股強化賦能。公司股權較為集中，截止到 2024H1，中國蒙牛乳 業通過內蒙蒙牛持有公司股權占比 36.63%，為控股股東；公司創始人柴琇則直接持有公 司 14.86%股權。自 2020 年起，蒙牛多次增持公司股份，2021 年內蒙蒙牛成為公司控股 股東，2022 年公司納入蒙牛乳業并表范圍，2024 年公司收購蒙牛奶酪 100%股權，解決 奶酪同業競爭問題，進一步強化奶酪業務核心競爭力。隨著蒙牛和公司董事會調整先后 完成，蒙牛各項戰略，尤其奶酪戰略更加清晰，后續合作預計更加深入，在供應鏈管理、 產品研發、生產質控、品牌渠道等方面對妙可藍多賦能持續強化。

團隊經驗豐富，蒙牛賦能優化管理，24 年順利完成換屆。公司創始人柴琇品牌戰略 卓越，產品思維領先，管理經驗豐富，帶領妙可藍多成功轉型并迅速成長為奶酪龍頭； 執行總經理任松深耕行業配合多年，公司管理層整體較為穩定。蒙牛控股后，蒙牛系 CFO、 董事、生產品控等進入公司董事會及管理層，實現了管理優化和提升，匹配公司規模的 進一步擴張。2024 年 11 月公司順利完成董事會換屆，未來有望和控股股東步調一致， 齊心發展。

激勵機制靈活，未來股權激勵有望再上臺階。公司于 2017 年、2021 年發布股權激 勵計劃，覆蓋公司董事、高管、中層以及核心技術人員，其中 2017-2019 年及 2021 年業 績考核目標均完成，2022-2023 年受宏觀經濟疲軟影響，業績考核目標未達標。2021 年 公司推出回購計劃用于股權激勵計劃或員工持股計劃，截止到 2022 年 9 月公司實際回 購 1000 萬股，占公司回購完成時股份總數比 1.94%，未來公司有望持續推出股權激勵， 充分調動員工積極性。

2. 聚焦奶酪勇奪行業第一，22 年以來業績承壓

奶酪棒大單品放量推動 2018-2021 年業績高增，2022 年以來業績承壓。2016 年公 司完成借殼上市后開始以奶酪為核心業務，2018 年大單品奶酪棒面世后收入、利潤均快 速擴張，2018-2021 年公司營收/歸母凈利潤 CAGR 分別為 54%/144%。公司產品具有一 定的“休閑”“可選”屬性以及“消費升級”屬性，因此在 2022-2024 年受大環境等因素 影響消費疲軟，營收或盈利持續承壓，2024 年前三季度公司收入延續疲軟態勢，但通過 強化費用管控、提升內部效率，歸母凈利潤增長顯著。

堅持“聚焦奶酪”戰略，C 端高爆發，B 端穩步開拓韌性強。公司業務主要分為奶 酪、液奶和貿易三大類，2015 年公司提出“聚焦奶酪”戰略后持續貫徹，奶酪業務收入 占比從 2017 年的 20%提升到 2024H1 的 85%，2017-2023 年液奶/奶酪/貿易業務收入 CAGR 分別為-4%/+59%/+8%。公司奶酪業務可以進一步細分為即食營養系列、家庭餐 桌系列和餐飲工業系列，2019-2023 年即食營養/家庭餐桌/餐飲工業收入 CAGR 分別為 36%/22%/43%，2018 年公司推出大單品奶酪棒后即食營養系列實現爆發式成長，2019 年 以來收入占比始終超過 60%。近年來公司加大餐飲渠道開發，餐飲工業業務始終保持增 長態勢，2024H1 餐飲工業收入同比逆勢增長 14%。C 端需求疲軟疊加 B 端強經營韌性， 2022-2024H1 公司即食營養系列占奶酪收入比重較 2021 年有所下降，B 端收入占比從 2021 年的 14%提升到 2024H1 的 28%。

2019-2021 年產品結構升級推動毛利率提升，2022 年以來毛利率表現疲軟。2017 年 以來公司奶酪業務毛利率始終高于液奶和貿易業務，2019-2024H1 奶酪業務中毛利率排 序為：面向 C 端的即食營養系列＞餐桌奶酪＞餐飲工業系列。2019-2021 年隨著大單品奶酪棒放量，高毛利的即食營養系列收入占比提升推動奶酪業務和公司整體毛利率改善， 2022-2023 年低毛利的 B 端收入占比提升+干酪成本提升導致公司毛利率承壓，2024H1 低毛利的液奶、貿易業務收縮推動公司整體結構優化，毛利率同比略有改善。

盈利能力低于可比公司，未來提升空間較大。2020-2022 年行業需求旺盛，公司高 舉高打發展奶酪棒大單品，銷售費用率較 2019 年有所提升，2022 年以來行業需求承壓， 公司調整渠道策略，強化費投管控，銷售費用率逐步優化，但受毛利率下降影響，公司 毛銷差承壓。2021 年蒙牛成為公司控股股東，公司啟動“數智妙可”計劃，蒙牛賦能下 公司內部效率優化，2021-2023 年管理費用率持續下降。綜合來看，公司銷售凈利率于 2021 年達到近年高峰，2022 年至今持續疲軟，橫向對比來看，公司銷售凈利率低于可 比公司，未來優化空間較大。