保隆科技各項業務布局情況如何？

產品營收維持較快增長，未來 AM 市場銷量有望迎來較大增長。

2019 年保富電子正 式運營后，公司 TPMS 發射器銷量快速提升，2023 年已提升至 5448.46 萬支。隨著銷量 的快速提升，2019-2023 年公司 TPMS 營業收入從 11.24 億元增長到 19.11 億元，復合年 增長率（CAGR）為+14.19%，收入占比從 33.84%變動為 32.40%。營業收入保持較快增 長，收入占比在空氣懸架、傳感器等新業務放量的情況下仍保持穩定。利潤率方面，2019 以來 TPMS 產品毛利率維持在 20%以上，近 3 年保持在 25%左右，毛利率維持穩定。市 場銷量占比方面，2020 年 TPMS 成為乘用車前裝標配后，OEM 市場 TPMS 銷量提升較 快，AM 市場銷量占比出現小幅下滑，目前已不足 10%。TPMS 發射器電池理論使用壽 命為 10 年，根據所在地區的情況、行車里程和駕駛環境等因素的影響，實際使用工況下 壽命在 5 至 7 年。按照 2020 年乘用車前裝標配 TPMS 測算，預計從 2026 年開始，TPMS 的 AM 市場銷量將迎來較大提升。此外，在目前市場終端競爭較為激烈的情況下，直接 式 TPMS 前裝滲透率也有望繼續提升。未來幾年公司 TPMS 營收仍有望維持較快增長。

氣門嘴是輪胎核心零部件之一，AM 市場需求量高于 OEM 市場。輪胎氣門嘴是輪 胎的核心零部件之一，主要用于輪胎充放氣并維持輪胎充氣后的密封。按照材質可分為 橡膠氣門嘴、金屬氣門嘴；按照安裝的輪胎有無內胎可分為內胎氣門嘴、無內胎氣門嘴， 內胎氣門嘴主要應用范圍為摩托車、自行車、部分輕型、重型商用車，無內胎氣門嘴主 要應用于乘用車、部分輕型、重型商用車；按是否安裝 TPMS 發射器，可分為傳統氣門 嘴和 TPMS 氣門嘴。近幾年隨著 TPMS 的廣泛應用，TPMS 氣門嘴成為新的業務增長點。 氣門嘴市場需求分為 OEM 前裝市場及 AM 后裝市場，前后裝需求量分別由汽車產量及 汽車保有量決定。由于長期暴露在外承受各種惡劣環境，并且在汽車高速運轉時需要承 受較強的剪切力，氣門嘴容易損耗，汽車年檢、更換輪胎時一般會更換氣門嘴，氣門嘴 AM 市場需求量遠高于 OEM 市場。

輪胎氣門嘴全球最大供應商之一，氣門嘴營收穩步增長。氣門嘴營收穩步提升，根 據公司官網介紹，公司是全球最大的輪胎氣門嘴供應商之一，年均生產和銷售氣門嘴 2.6 億只左右，市場份額位于全球前列。近幾年來隨著 TPMS 在乘用車上的廣泛應用，TPMS 氣門嘴成為公司新的業務增長點。2019-2023 年公司氣門嘴營收從 6.32 億元增長到 7.84 億元，復合年增長率（CAGR）為+5.56%，收入占比從 19.02%下降為 13.30%。收入穩定 增長，收入占比由于空氣懸架、傳感器等新業務放量小幅下降。毛利率方面，近幾年公 司氣門嘴產品毛利率維持在 40%左右，盈利能力較強。市場銷量占比方面，AM 市場銷 量穩定在 70%左右，近兩年由于 TPMS 氣門嘴銷量上漲，OEM 市場銷量占比有所提升。 未來隨著汽車保有量增長，公司氣門嘴營收仍有望保持穩步增長。

中國最大排氣系統管件 OEM 供應商之一，金屬加工業務拓展至汽車輕量化產品。 公司汽車金屬管件業務主要包括排氣系統管件、EGR 管件、車頂架和輕量化底盤與車身 結構件等。公司于 2001 年開始研制排氣系統管件，目前是中國最大的排氣系統管件 OEM 供應商之一，生產的產品主要為排氣裝飾尾管及熱端管。基于排氣系統管件積累的液壓 成型技術等金屬加工經驗，公司成功拓展出車頂架及汽車輕量化產品。目前公司汽車金 屬管件業務營收中，排氣系統管件業務占比最大，但從業務成長性來看，排氣系統管件 業務成長性較差，汽車輕量化產品未來預計將成為公司業績新增長點。

公司金屬管件業務穩步提升，毛利率持續修復。2019-2022 年公司尾管及熱端管穩定 增長至 2160.45 萬支，2023 年銷量小幅下滑至 2087.70 萬支，同比下降 3.37%，主要受新能源汽車滲透率提升，燃油車銷量下滑導致。收入端，2019-2023 年公司金屬管件業務營 收從 9.05 億元增長到 14.21 億元，復合年增長率（CAGR）為+11.93%，收入占比從 27.26% 下降為 24.10%。營收保持穩步提升，并且 2023 年在尾管及熱端管銷量下降的情況下實 現增長。收入占比由于新業務放量小幅下降。毛利率方面，公司金屬管件產品毛利率原 本在 38%左右，2021 年由于物流費用大幅增加、原材料成本波動及匯率上升影響出現較 大下滑，2022 年隨著液壓成型結構業務逐漸形成規模，毛利率逐步恢復，2023 年達到 29.21%。未來隨著輕量化業務持續放量，金屬管件業務營收規模有望保持增長，毛利率 將進一步修復。

汽車計算機系統關鍵輸入裝置，可分為車身感知傳感器和環境感知傳感器。汽車傳 感器是汽車計算機系統的關鍵輸入裝置，由敏感元件、轉換元件、轉換電路和輔助電源 組成。在汽車運行過程中，汽車傳感器實時采集車身狀態（如壓力、加速度、溫度等） 及環境信息，并將采集的信息轉換為電信號傳輸至汽車的中央控制單元。根據應用目的 不同，汽車傳感器可分為車身感知傳感器和環境感知傳感器。車身感知傳感器是車輛自 身信息的核心感知元件，包括壓力傳感器、位置傳感器、溫度傳感器、線加速度傳感器、 角加速度傳感器、空氣流量傳感器、氣體傳感器等；環境感知傳感器則專注于對車輛周 圍環境的感知與識別，主要包括激光雷達、毫米波雷達、超聲波雷達、攝像頭及紅外傳 感器等。根據公司業務單元劃分，車身感知傳感器歸屬于傳感器業務單元，而環境感知 傳感器被納入智能駕駛產品業務單元。目前公司傳感器業務包含壓力類傳感器、光學類 傳感器、速度類傳感器、位置類傳感器、電流類傳感器、加速度/偏航率類傳感器等六大 品類產品。

公司通過自研+并購兩種方式完成傳感器品類拓展。2002 年公司開始研制胎壓監測 傳感器。基于 TPMS 研制積累的技術經驗，公司成功開發出汽車壓力傳感器及光雨量傳 感器等產品，并掌握了壓力感應（MEMS、陶瓷電容）、光學、磁學、芯片封裝、傳感 器標定等核心技術，目前公司已開發和生產壓力傳感器超過 20 個品類。在公司主攻的壓 力傳感器之外，保隆科技陸續收購常州英孚、德國 PEX 并入股上海龍感進入更多傳感器 品類并獲得更多客戶資源，成功將公司傳感器產品拓展至六大品類 40 余種產品。根據公 司數據，目前公司擁有的傳感器品類，平均單車價值量約為 1000 元，國內市場規模超 200 億元。

公司傳感器業務增長迅速，部分細分領域已建立領先優勢。自 2022 年單獨披露傳感 器業務營收以來，2022、2023 年及 2024H1 公司傳感器營收分別為 3.66、5.31 及 3.10 億 元，同比分別增長 101.38%、45.16%及 51.71%，營收保持高速增長。受業績高速增長推 動，傳感器營收占比從 2022 年的 7.65%提升至 2024H1 的 9.74%。毛利率方面 2023 年僅 為 20.67%，低于公司整體毛利率，未來隨著銷量不斷增長形成規模效應后，毛利率預計 將逐步提升。根據公司公眾號披露的數據，公司在部分細分領域如輪速、光雨量、電流 傳感器等已在國內市場建立領先優勢，預計 2022 年輪速傳感器出貨 1500 萬只，光雨量 傳感器 150 萬只，磁通門電流傳感器 30 萬只，下一步公司將基于優勢細分領域繼續擴大 領先優勢。未來隨著國產替代過程的推進，公司傳感器業務具有廣闊的增長空間。

環境感知傳感器是實現汽車智能駕駛的基礎。高級駕駛輔助系統（ADAS）通過安 裝于車上的各種環境類傳感器，第一時間收集車內外的環境數據，進行靜、動態物體的 辨識、偵測與追蹤等技術上的處理，從而能夠讓駕駛者在最快的時間察覺可能發生的危 險，以引起注意和提高安全性。環境感知傳感器能夠精確捕捉并整合車輛周圍的各種環 境數據，是智能駕駛系統做出精準、實時決策的核心依據。常見的環境感知傳感器包括 視覺傳感器、毫米波雷達、激光雷達和超聲波雷達等。目前公司智能駕駛產品主要涉及 視覺傳感器（攝像頭）、毫米波雷達、超聲波雷達及行泊域控制器。

L2 及以上智能駕駛滲透率提升為公司智能駕駛產品帶來巨大市場增量。不同類型汽 車智能駕駛感知系統的適用場景、受限場景、優缺點、成本等不同，彼此之間主要形成 互補而非簡單替代關系。隨著汽車行業整體智能化水平的提高，由于自動駕駛的冗余和 容錯要求，越高階的自動駕駛需要裝配越多的汽車智能駕駛感知系統，所以隨著自動駕 駛階段的提升，單車的汽車智能駕駛感知系統數量需求預計將同步增加。根據 NE 時代 智能車的數據，2019 年以來我國 L2 及以上級別智能駕駛滲透率呈逐年上升趨勢，2024 年 1-10 月已達到 54.54%。隨著 L2 及以上智能駕駛滲透率的不斷提升，為公司已有的攝 像頭、毫米波雷達、超聲波雷達、域控制器等智能駕駛產品帶來了巨大的增量市場。

智能駕駛業務持續獲得新項目定點，未來將成為公司業績新增長點。2022 年至今， 公司智能駕駛業務已陸續獲得國內外多家車企十余個新項目定點，項目全生命周期銷售 金額加總預計將超過 38 億元。將項目總金額按照生命周期平攤并加總，預計所有項目達 產后將貢獻年收入達 7.73 億元，與 2023 年公司氣門嘴業務營收基本持平。隨著公司在手 定點相繼達產并繼續獲取新項目定點，智能駕駛業務將成為公司新的業績增長點。

空氣懸架系統是以空氣彈簧為主要彈性元件的主動懸架，能夠提高車輛平順性、穩 定性。空氣懸架主要由空氣彈簧、減振器、空氣壓縮機、儲氣罐、分配閥、ECU 控制器 和傳感器（包括車身高度傳感器、加速度傳感器）等部件組成。空氣懸架系統是以空氣 彈簧為主要彈性元件的主動懸架，能夠根據高度傳感器、車身加速度傳感器以及車輛狀 態信號等，在滿足整車安全要求的前提下，進行底盤軟硬調節、車身高度調節等，提高 車輛平順性和穩定性能，同時空氣懸架對高頻振動有較好的隔振效果，能夠改善車內聲 音品質感，提升車輛品質感。對于新能源汽車，空氣懸架可以保持離地間隙、消除振動， 更好地對電池進行保護。 國產化推動技術進入發展快車道，配套車型已下探至 20 萬價格區間。由于乘用車空 氣懸架系統結構復雜，技術門檻高，早期主要應用于高端豪華車市場，相關車型價格普 遍在 70 萬元以上，并且市場幾乎被大陸集團、威巴克、威伯科等外資巨頭壟斷。近些年， 隨著國內新能源乘用車型不斷向品質化、高端化方向發展，越來越多的主機廠通過配置 空氣懸架系統以提升產品競爭力和客戶滿意度，驅動一批本土零部件供應商紛紛發力， 這項技術在國內進入快速發展期。目前空氣懸架配套車型已逐漸下探到 20 萬價格區間。

滲透率持續提升，未來市場空間廣闊。隨著配套車型不斷增加，空氣懸架滲透率持 續提升。根據蓋世汽車的數據，2023 年空氣懸架國內月度裝載量呈現緩慢上升趨勢，至 12 月份單月裝載量接近 7 萬臺，滲透率已達 2.8%；2024 年滲透率漲勢迅猛，4 月滲透率 增長至 4.5%。據蓋世汽車預測，2025 年空氣懸架滲透率將上漲到 15%左右，市場規模接 近 380 億，年復合增長率達到 41.3%，空氣懸架未來市場空間廣闊。

空氣懸架市場高度集中，公司具備先發優勢。公司已成為國內領先的國產空氣懸架 OEM 供應商之一，公司是國內較早布局空氣懸架的企業之一，2012 年開始研制空氣彈簧， 2016 年開發電控減振器，2018 年進行 ECAS（電控空氣懸架系統）系統集成，2021 年實 現空氣彈簧減振器總成量產，2022 年量產下線儲氣罐產品。目前公司已成為國內領先的 國產空氣懸架 OEM 供應商之一，擁有完備的人才體系、開發流程和試驗、生產設施。公 司現有空氣懸架系統產品包括商用車空氣彈簧、乘用車空氣彈簧和空氣彈簧減振器總成、 儲氣罐、空氣供給單元、傳感器、控制器等。根據蓋世汽車的數據，2024 年 1-10 月中國 市場乘用車空氣懸架市場高度集中，主要由孔輝科技、拓普集團、保隆科技、威巴克、 大陸集團五家公司進行供應，CR3 高達 85.80%。其中保隆科技共交付空氣懸架 10.91 萬 套，市占率為 17.50%，占據領先位置。

國產化持續推進，空氣懸架系統價格進入萬元以內區間。根據蓋世汽車數據，空氣 懸架系統中，空氣彈簧、電控減振器（可變阻尼減振器）、空氣壓縮機三種部件價值量 最高，成本占比合計超過 3/4。結合公司在可轉債募集說明書中披露的數據，我們測算 2024 年國產空氣懸架總成單車價值量比進口空氣懸架總成低約 25%，進入萬元以內區間。隨 著供應鏈國產化降本的推進及空氣懸架裝機量的不斷擴大，2027 年國產化空氣懸架系統 價格有望降至 8000 元左右。

營業收入高速增長，營收占比持續提升。自 2022 年單獨披露空氣懸架業務營收以來， 2022、2023 年及 2024H1 公司空氣懸架營收分別為 2.55、7.01 及 4.24 億元，同比分別增 長 3.68 倍、1.75 倍及 44.48%，營收保持高速增長。受業績高速增長推動，營收占比從 2022 年的 5.34%提升至 2024H1 的 13.31%，營收占比大幅提升。毛利率方面 2023 年為 24.57%，低于公司整體毛利率，未來隨著銷量不斷增長形成規模效應后，毛利率預計將 逐步提升。

公司在手訂單充分，空氣懸架業務未來將成為公司業績最大增長點。根據公司在可轉債募集說明書中披露的數據，截至 2024 年 8 月 31 日，公司共獲得 10 個主機廠的 23 個空氣彈簧減振器總成及獨立式空氣彈簧項目定點，2 個主機廠的 5 個懸架控制器項目定 點，2 個主機廠的 3 個空氣供給單元（ASU）項目定點，以及 17 個主機廠及一級零部件 供應商的 48 個儲氣罐項目定點。根據主機廠提供的產量預測，2027 年公司在手訂單預計 進入高峰釋放年份，預計當年出貨空氣彈簧減振器總成及獨立式空氣彈簧 408 萬支，儲 氣罐等其他產品 251 萬支。營收方面，若所有項目按照主機廠規劃的生產曲線順利爬坡， 預計 2024 年將為公司貢獻營收增量 5.36 億。2027 年預計營收增量為 30.17 億元，是 2023 年營業收入的 4 倍。未來隨著在手訂單不斷轉化，空氣懸架業務將成為公司業績最大的 增長點。