航空公司收入、成本與利潤敏感性測算

航司或有望受益票價回升、油價下行，實現業績高彈性。

1.收入端：綜合客座率及航線單位客收取得收益最大化

航司收入端可通過運量與價格計算。按量價拆分，可按照單位客收與周轉量，或單位座 收與可用座公里的乘積計算。航司市場化定價，可按照需求強弱、客座率高低等調整航線票 價水平，同時還需要考慮航線及飛機資源的效益問題，最終目標是取得收益最大化。因而航 司需要在客座率、票價、利用率等方面因素做好平衡。

運量端：航司國內線運力增速放緩、客座率高位，周轉量穩增。國際線運力逐漸恢復、 客座率修復，周轉量恢復略有差距。 1）國內線：除 24Q1 基數低影響外，24Q2~25Q1 航司國內線 ASK 同比增速基本維持 在 5%以下增長，25Q1 國航、南航、東航、春秋、吉祥國內線 ASK 同比增速分別為-3.5%、 -1.1%、-1.5%、-3.3%、-9.3%，國內線運力投放減少，轉投國際線區域。客座率方面，除國 航國內線客座率較 19 年差距略大，其余航司客座率基本維持在 19 年、甚至超過 19 年同期 的水平。高客座率拉動下，航司國內線周轉量基本維持穩增。

2）國際及地區線：航司恢復節奏不一。吉祥 2024 年起大力增投洲際線，國際及地區 線 ASK 大幅超過 2019 年同期水平，25Q1 恢復率達到 256%。東航也積極增投國際線， 25Q1 國際及地區線 ASK 已超過 2019 年同期水平，達到 113%。國航、南航、春秋國際及 地區線恢復更加平緩，至 25Q1 恢復率分別為 92%、97%、102%。客座率方面，吉祥國際 及地區線客座率波動變化較大，較 2019 年差距明顯；國航客座率也有一定缺口，春秋受東 南亞區域影響，25Q1 國際及地區線客座率缺口擴大；南航和東航客座率相對穩定，基本恢 復到 2019 年同期水平。

運價端：2024 年航司票價表現較弱，25Q1 跌幅收窄，旺季行業票價有望回升。2024 年，各航司單季度單位 RPK 收入整體呈下降趨勢。2024 年，三大航單位 RPK 收入同比下 降幅度基本在 10%~15%之間，超兩位數，尤其旺季 Q3 單位 RPK 收入下降最為顯著，國 航、南航、東航、春秋、吉祥同比分別-12.2%、-11.8%、-15.7%、-9.2%、-11.4%。25Q1 上述航司單位 RPK 收入同比跌幅收窄，增速分別為-3.5%、-9.8%、-9.2%、-3.1%、-4.7%。 行業 4~6 月票價同比跌幅呈現收窄趨勢，五一小長假出行需求旺盛、裸票價同比轉正，我們 預計暑運出行旺季票價或能回升。

2. 成本費用端：燃油成本壓力有望緩解，年初至今匯率持穩

航司成本主要包括燃油、員工薪酬、折舊攤銷、飛機起降、維修保養成本等。成本構成 中，燃油成本占比約 30~35%，人工成本、折舊攤銷、飛機起降費各自占比 10%~20%不等， 維修成本占比約 10%以內。其中燃油成本與油價、航司機隊利用效率等因素有關，受到航空 煤油及原油價格的較大影響。人工成本和航班量、飛機航程等因素相關，折舊攤銷與航司機 隊規模、機齡水平等因素有關，飛機起降費主要與飛行架次等因素相關。

成本構成中，航油成本占比最重，且較為剛性。航油價格外部影響因素多，航司幾乎很 難對油價保有議價權，需要通過拉高機隊利用率、選擇省油機型等方式，降低單位油耗、控 制自身燃油成本。2023 年航空煤油均價相對于 2019 年均價上漲 37.1%，油價高位，航司 燃油成本占比基本都達到 35%以上，較 2019 年不到 32%占比提升較多。2024 年航油均價 同比下降 7.0%，尤其 Q4 航油價格下降較多，同比-24.4%，航司燃油成本占比略有下降。 25Q1、Q2 航油均價同比分別-10%、-17%，延續 2024 年下半年同比下降趨勢。全年油價 中樞下行可能性較高，航司成本壓力有望得到較大緩解。

匯率向好：航司若干資產及負債主要以美元、歐元為單位，價值會受到人民幣對外幣的 匯率波動影響，進而產生一定匯兌損益。行業情況看，2024 年中間價美元兌人民幣匯率基 本持穩，其中 24Q3 人民幣升值較快出現一定波動，此后匯率又貶值到之前水平，全年波動 不大。2025 年初至今匯率維穩。2024 年末，中間價美元兌人民幣匯率為 7.1884 元。至 2025 年 7 月 3 日，中間價美元兌人民幣匯率為 7.152 元，較 2024 年末-0.50%，匯率持穩。 對于航司而言，小幅的匯率波動影響不大，只有匯率在時段內快速升值或貶值時，產生 較大的匯兌收益或損失，造成財務費用大幅波動，對利潤才會有較大影響。根據航司披露的 匯率變動影響程度，一般匯率變動 1%，會影響三大航約 2~3 億利潤，小航中吉祥在 1 億利 潤以內，春秋基本是匯率中性。

3.航司利潤敏感性測算

運力供給偏緊預期下，若經濟復蘇需求好轉，有望拉動票價回升，增厚航司利潤。若經 濟復蘇持續，需求好轉帶動出行增長，支撐票價向上，有望帶動航司業績明顯提升。此外， 油價下行預期下，成本改善有望貢獻航司利潤新增量。 因此，我們對票價、客座率、油價等因素進行航司利潤敏感性測算。截至 2024 年末， 國航、南航、東航、春秋、吉祥分別運營客機 926、899、804、129、127 架。 因素 1：票價。基于對航司 2024 年運營情況預測及行業供需、油匯表現，假設在 2024 年基礎上，票價上漲 1%，國航、南航、東航、春秋、吉祥利潤分別增加 11.4、11.0、9.4、 1.5、1.6 億元，國航利潤增加幅度最大。 因素 2：油價。以 2024 年全年航油均價為基礎，假設油價下降 1%，國航、南航、東 航、春秋、吉祥利潤分別增加 4.0、4.1、3.4、0.5、0.5 億元。 因素 3：匯率。參考各航司 2024 年年報披露情況，假設人民幣兌美元升值 1%，國航、 南航、東航、春秋、吉祥利潤分別增加 1.8、2.9、2.4、0、0.4 億元。