水泥企業(yè)經(jīng)營情況如何？

盈利彈性持續(xù)釋放，經(jīng)營現(xiàn)金流大幅改善。

1.樣本企業(yè) 2025Q2 歸母凈利潤同比持續(xù)改善

樣本水泥企業(yè)整體 2025Q2 歸母凈利潤同比明顯改善。我們使用 18 家水泥及水 泥鏈條上市公司作為觀察樣本（以下簡稱“樣本企業(yè)”），樣本企業(yè) 2025H1 收入為 1,417 億元，yoy-7%；歸母凈利潤為 55 億元，yoy+789%。分季度來看，2025Q2 樣本 企業(yè)收入為 815 億元，yoy-7%；歸母凈利潤為 59 億元，yoy+183%。整體來看，在水 泥行業(yè)協(xié)同明顯加強的背景下，2025Q2 主要水泥企業(yè)經(jīng)營壓力明顯緩解，歸母凈利 潤同比明顯改善。 水泥企業(yè)表現(xiàn)與整體表現(xiàn)趨勢一致，2025Q2 大部分樣本企業(yè)盈利同比明顯改善， 收入延續(xù)同比下降的壓力。具體企業(yè)層面，大部分企業(yè) 2025Q2 盈利同比明顯改善， 收入延續(xù)同比下降的壓力。其中部分企業(yè)新業(yè)務(wù)積極貢獻(xiàn)較好（如華新水泥的海外業(yè) 務(wù)高增貢獻(xiàn)較多額外收入，2025H1 海外收入 yoy+20%）。部分企業(yè)受公允價值變動等 因素影響，利潤同比改善較多（如塔牌集團(tuán) 2025Q2 歸母凈利潤 yoy+249%，除水泥業(yè) 務(wù)盈利能力明顯改善之外，公允價值變動凈收益亦對利潤有較大正面貢獻(xiàn)，2025Q2 公 允價值凈收益為 0.8 億元，同比增加 0.9 億元，占當(dāng)期利潤總額的比例為 23%，主要 系基金、信托等交易性金融資產(chǎn)公允價值變動帶來的收益）。青松建化 2025Q2 收入利 潤均有一定壓力，主要系水泥、尿素業(yè)務(wù)量價齊跌，拖累公司業(yè)績。萬年青 2025Q2 歸母凈利潤 yoy-50%，資產(chǎn)處置對利潤有較大拖累，2025Q2 資產(chǎn)處置收益 yoy-0.2 億 元（vs 2025Q2 利潤總額 0.36 億元），主要系 2024Q2 公司確認(rèn)較多搬遷款收益。

2. 2025H1 噸凈利同比明顯改善，華新/海螺/寧夏排序前三

海螺水泥和天山股份產(chǎn)能及銷量領(lǐng)先優(yōu)勢較大，冀東水泥/華新水泥/華潤建材 科技次之，其他樣本企業(yè) 2025H1 銷量均低于 0.10 億噸。海螺水泥和天山股份產(chǎn)能 及銷量領(lǐng)先優(yōu)勢較大，2025H1 銷量（主要為水泥和熟料對外銷售，不含內(nèi)部抵消， 下同）分別為 1.26、0.91 億噸，分別同比微降、-15%。冀東水泥、華新水泥、華潤 建材科技的銷量均超 0.20 億噸，2025H1 銷量分別為 0.35、0.28、0.25 億噸，分別 yoy-8%、-3%、-13%。產(chǎn)能規(guī)模較大的企業(yè)市場覆蓋相對更廣，受個別市場影響稍小， 其銷量變動更多與主要區(qū)域水泥需求變動一致。其他樣本水泥企業(yè)（僅包含 12 家水 泥企業(yè)，不含商混和減水劑企業(yè)，下文相同）2025H1 銷量均低于 0.10 億噸。

大部分水泥企業(yè) 2025H1 全年水泥噸凈利同比明顯改善，銷量下降導(dǎo)致費用攤薄 效應(yīng)減弱，噸凈利 TOP5 分別為華新水泥、海螺水泥、寧夏建材、塔牌集團(tuán)、上峰水 泥，海螺水泥噸毛利/噸凈利分別高于樣本企業(yè)均值 8 元/17 元，差異有所減小。從 水泥單噸售價來看，大部分水泥企業(yè)單噸售價變動趨勢一致，2025H1 單噸售價同比 上漲 2-26 元不等，華新水泥漲幅最大，yoy+26 元，主要系公司海外產(chǎn)能規(guī)模持續(xù)擴(kuò) 大，海外水泥銷售均價高于國內(nèi)。從水泥單噸毛利來看，大部分企業(yè) 2025H1 單噸毛 利同比上漲 0.5-37 元不等，華新水泥噸毛利同比明顯改善，yoy+37 元，主要源海外 產(chǎn)能規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，海外水泥噸毛利高于國內(nèi)；2025H1 樣本企業(yè)單噸毛利 TOP5 分別 為華新水泥、海螺水泥、上峰水泥、塔牌集團(tuán)、冀東水泥，噸毛利分別為 100、70、 67、55、54 元，yoy 分別為+37、+18、+15、+1、+29 元。從水泥單噸費用來看，銷 量下降導(dǎo)致費用攤薄效應(yīng)減弱，大部分企業(yè) 2025H1 單噸費用有所增加。從水泥單噸 凈利來看，單噸凈利和單噸毛利變動趨勢基本一致，2025H1 樣本企業(yè)單噸凈利 TOP5 分別為華新水泥、海螺水泥、寧夏建材、塔牌集團(tuán)、上峰水泥，2025H1 分別為 54、 44、37、33、29 元，yoy 分別為+32、+14、+10、+4、+18 元。8 家樣本水泥企業(yè) 2025H1 噸毛利、噸凈利均值分別為 62、27 元，分別 yoy+20、+18 元；兩個指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差分別 為 17 元、19 元，分別 yoy+2 元、-3 元，顯示企業(yè)間表觀盈利情況有一定收窄。海螺水泥 2025H1 噸毛利、噸凈利分別高于均值 8 元、17 元，yoy 分別-3 元、-4 元，海螺 水泥盈利顯著高于行業(yè)平均水平，但 2025H1 盈利差異有所減小。

3. 2025H1 經(jīng)營現(xiàn)金流大幅改善，海螺/華潤中期分紅

2025H1 樣本水泥企業(yè)資本性支出同比減少較多。盈利持續(xù)承壓的背景下，2025H1 大部分樣本水泥企業(yè)資本性支出同比繼續(xù)呈減少態(tài)勢，樣本水泥企業(yè) 2025H1 整體資 本性支出為 99 億元，同比-33 億元。海螺水泥/天山股份/華新水泥資本支出規(guī)模排 序前三，2025H1 資本性支出分別為 41/36/12 億元，yoy 分別-16/-12/-2 億元。近年 水泥企業(yè)資本開支主要應(yīng)用于四方面：（1）水泥熟料產(chǎn)能置換項目，或并購支出；（2） 產(chǎn)業(yè)鏈延伸，新建骨料/商混產(chǎn)能；（3）龍頭企業(yè)拓展新業(yè)務(wù)/新市場，比如華新水泥 布局海外水泥產(chǎn)能；（4）技術(shù)改造/優(yōu)化升級。龍頭企業(yè)資金實力雄厚，圍繞水泥主 業(yè)積極拓展新業(yè)務(wù)和新市場；中小企業(yè)資本開支或以產(chǎn)能置換項目以及技改優(yōu)化為 主。 2025H1 大部分樣本水泥企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流同比大幅改善，與盈利表現(xiàn)基本一致。 大部分樣本水泥企業(yè) 2025H1 經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入規(guī)模同比增長 0-15 億元不等。其中， 華新水泥 2025H1 經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為 16 億元，yoy-1 億元/-6%，主要系收現(xiàn)比 yoy-3pct。總體上水泥產(chǎn)業(yè)銷售回款基本處于良性健康狀態(tài)，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流表現(xiàn) 與盈利表現(xiàn)基本一致。

僅海螺水泥和和華潤建材科技實施 2025 年中期分紅，分紅比例均為 29%，海螺 首次中期分紅，華潤分紅比例低于歷史平均水平。海螺水泥和華潤建材科技發(fā)布 2025 年中期利潤分配方案。海螺水泥首次中期分紅，擬每股派發(fā)現(xiàn)金紅利 0.24 元（含稅）， 分紅總額約 13 億元（含稅），分紅比例約 29%。華潤建材科技擬每股派發(fā)現(xiàn)金紅利 0.014 港元，分紅總額約 1 億港元，分紅比例約 29%，低于歷史平均水平（2013-2024 年中期分紅比例均值約 43%）。