未來油輪供給預測

運力出清態勢有望持續數年。

1.交付運力預測：新船供應有限，或難抵消出清運力

在手訂單占比較低，未來數年新船供應有限 如前所述，未來 2 年油輪運力交付一 般可通過當前在手訂單量推算。據克拉克森統計，2023 年 7 月以來，VL/ULCC 在手訂單量雖回升勢頭度勁，從 366.6 萬載重噸升至 2596.84 萬載重噸（2025 年 1 月），但其占船隊總規模的比重仍 有 9.3%，處于近二十年來的較低位置。究 其原因有三：

一是新船價格高企。目前，集裝箱航運業、LNG 航運業受紅海繞行，俄烏沖 突、環保要求提升等因素影響，運力供給出現緊張，各船公司大量訂購船舶， 推高了造船業的整體價格。這一局面下，油輪造價亦到達十年來的最高水平 ， 對新造油輪的回報率要求同步增長，致使船東不得不謹慎 考慮造船。

二是船臺資源短缺。目前由于集運業、LNG 運輸業大量訂船，船臺資源已非 常緊俏，新訂船舶普遍要排期到 2027 年后開始建造。交付時間拉長帶來的 未來不確定性因素增大，亦致使船東需謹慎考慮造船。

三是新能源船舶的技術路線尚不確定。環保要求趨嚴下，未來船舶需使用 LNG，甲醇，液氨等清潔能源已是共識，但具體技術路線上仍有不確定性（例 如 LNG 是否符合碳中和要求尚未有定論），使部分船東選擇觀望。

未來兩年交付運力有限，或難抵消出清運力 通過詳細分析 VL/ULCC 在手訂單可 知，未來兩年運力交付有限，2025 年將有 5 條新船交付，共計 152.88 萬載重噸； 2026 年將有 24 條新船交付，共計 749.5 萬載重噸。目前來看，下一個新船交付 高峰將在 2027 年來臨，屆時將有 40 條新船交付；2028 年交付數量則將回落到 14 條。目前船臺排期冗長，2027，2028 年可交付訂單量幾乎不可能再有增長， 未來四年船舶供應端態勢已經確定。考慮到前述的油輪船隊老化嚴重、環保要求 趨嚴、碳費逐年增加、制裁范圍擴大等因素的催化，未來四年預計會有大量運力 出清，新增運力或難抵消出清運力。

環保約束趨嚴下，油輪船隊清潔化為大勢所趨 如前所述，隨著國際海事組織提高 EEXI/CII 要求，歐盟等地碳排放征費提升，傳統柴油船舶經濟性正逐年下降，轉 向清潔能源已成為全航運界的共識。目前在手的 VL/ULCC 訂單中，雙燃料船舶 已占 19%，其中絕大多數采用柴油-LNG 雙燃料技術方案；柴油單燃料船舶雖仍 占大頭（81%），但其中 23.5% 預留有改造為柴油-液氨雙燃料船舶的條件，20.6% 預留有改造為柴油-LNG 或柴油-甲醇雙燃料船舶的條件。短期來看，雙燃料船舶 需要較為復雜的發動機和燃料儲存系統，造價明顯高于傳統柴油船舶，必然進一 步約束運力的新增；中期來看，若環保要求繼續逐年提升，部分油輪還需陸續返 廠進行雙燃料化改造或加裝減排設備，營運時長受到一定約束；長期來看，隨著 清潔能源船舶陸續到位，老舊船舶將加速出清。

2.未來待出清運力盤點

運力出清受多種因素影響，規律性較差 如前所述，船東決定拆船與否，受到船齡、 運價、交付運力、環保要求、制裁等多種因素影響，較難預測。從歷史大周期看，

交付運力高時，拆解運力亦會增高，船東會選擇在交付高峰后 拆船，拆船周期較交付周期推后一年左右。并且，本輪大周期（2004 年至今），船東拆船積極性不及上一輪大周期（1990-2004），導致船舶老齡化 程度不斷提升。

運價高時，拆解運力會反之降低，船舶運價高時，老舊船舶營 運經濟性相應增高，船東傾向于繼續維持其運營；運價低時，老舊船舶則較 不具營運經濟性，營運收入可能不抵營運成本，則船東會更多選擇報廢拆船。

老舊船舶堆積加速，運力拆解勢在必行 未來數年老舊船舶將加速堆積。根據克拉 克森現有 VL/ULCC 船舶名錄推算，若假設“一船不拆”，則到 2028 年末，15 年 以上老舊船舶將達 521 條，占船隊總規模達到 52.68%；其中 25 年以上的老舊船 舶增速最快，從 19 艘猛增到 126 艘，增長率達到 563.2%，甚至將出現數艘 30 年以上的“廢鐵船”。這一局面顯然無法為船東、客戶及監管部門所接受；在環保 要求日趨嚴格，黑灰色船隊逐步退出等前述多項制約因素下，運力的大量拆解勢 在必行。

未來運力供給維持低增長態勢，甚至可能出現負增長 鑒于上述原因，我們認為老 舊船舶在環保要求提升的大環境下，經濟性將下滑；同時灰色、黑色船隊受到多 方擠壓，已難以繼續吸收老舊運力，運力出清已是大勢所趨，未來供給將長期緊 縮。就此，我們對未來運力出清提出三種假設：

保守假設：若未來運價漲勢超預期，制裁放松，碳征費執行力度不及預期， 則出清運力可能相對少。考慮新船交付周期，此時我們假設對于船齡 25 年以 上船舶，2025 年出清 10%，2026 年出清 30%，2027 年出清 40%，2028 年 出清 20%。

激進假設：若未來運價漲勢不及預期，制裁繼續收緊，碳征費執行力度超預 期，導致老船喪失經濟性，則出清運力可能相對較多。此時我們假設對于船 齡 25 年以上船舶，2025 年出清 20%，2026 年出清 60%，2027 年出清 80%， 2028 年出清 40%。

中性假設：取保守、激進假設下的預設增速均值，我們假設對于船齡 25 年以 上船舶，2025 年出清 15%，2026 年出清 45%，2027 年出清 60%，2028 年 出清 30%。 在保守假設下，2025-2027 年運力規模將呈低增速增長，而 2028 年將出現負增 長，當年剩余 925 條 VLCC，年均增長 0.52%；激進假設下，從 2025 年開始運 力規模將持續負增長，到 2028 年剩余 889 條 VLCC，年均減少 0.47%；中性假 設下，除 2028 年有小幅度增長外，其余年份持平或小幅負增長，2028 年將余 904 條 VLCC，年均減少 0.06%。實際出清量可能在三個假設之間波動，且須注意： 由于船舶拆解量的影響因素較多，實際拆船量難以預估，可能與該預期有較大差 異。

總結：供給端出清加速，關注油輪版塊配置機會 綜上所述，環保、制裁等多方因 素利好下，國際油品運力供給有望出現持續緊縮，將有力支撐運價企穩上行。我 們判斷，春節前運價將逐步穩定在5萬美元/天區間，春節之后進入第二共振階段， 運價高度有望進一步打開；制裁活動作為油輪板塊目前的主因素，還將圍繞預期 與現實反復博弈。因此，當前仍將油輪作為超配板塊推薦。