通信行業整體與分板塊營收情況如何？

規模效應顯現、原材料供應趨緊。

一、通信營收質量較大改善，規模效應或初步顯現，存貨均值大幅提升

我們認為通信行業相關公司1H25的營收質量發展趨勢，正在逐步驗證此前提出的通信行業相關公司已經逐步脫離運營商資本開支負增長周期，人工智能拉動通信行業整體業績增長觀點，且結合1025業績，我們認為該種趨勢正在加速上行。

1H25通信行業整體營收增速大幅上行，毛利率同增的公司數量也有較大增長。營收方面，整體情況相較于1H24年來說整體變化相對較少，但細分來看，營收高增(營收同比增幅超過50%)的公司數量有顯著增加(1H24約8支，1H25約15支)，且營收同比大降(營收同比增幅小于50%)的公司有所減少(1H24約3支,1H25約5支),大部分營收同比降低的企業降幅小于 30%,且營收平均增速有較大提升(1H24為9.74%，1H25該數值為15.31%);毛利率方面，通信行業整體毛利率增長公司相較于1H24有顯著增長，1H24毛利率增長的公司為56支，但1H25相關數據則提升至67支。

單季度方面，通信行業相關公司整體營收增速較快，毛利率有所回落。通過對相關公司分季度營收增速分布情況及毛利率變動情況進行梳理,可以發現:2Q25單季度通信行業相關公司營收同比增長的公司有所提升(2Q24正增長數量為75支，2Q25為79支)，且營收大幅增長(單季度營收同增>50%)的公司數量有較大增長(2Q24為10支，2Q25為19支)，營收大幅下降(單季度營收同降<-50%)的公司數量大幅減少(2Q24為4支，2Q25僅為1支);單季度毛利率同比增長的公司則有所減少(2Q24正增長數量為66支,2025為53支),環比提升的公司數量也有較大回落。

1H25:行業整體營收及利潤增速水平均有較大提升。營收方面,通信行業1H25實現營收1.32萬億，同增 2.93%，增幅同降1.18pcts，實現毛利0.39萬億，同增3.41%，增速同降3.94pcts;由于三大運營商對通信行業整體營收及利潤影響較大，去除三大運營商后，使用整體法計算可得通信行業整體實現營收0.31萬億，同增12.53%，增速同增3.83pcts，實現毛利789.6億元，同增8.00%，增速同增3.42pcts。通過對營收及毛利分析可以發現，通信行業整體營收及毛利增幅在去除三大運營商后有較大提振，營收質量高增。

(2)2Q25單季:行業營收及利潤水平均有明顯改善。營收方面，通信行業2Q25單季實現營收 0.69萬億，同增3.41%，增幅微降0.02pct,同增0.99pct,實現毛利 0.22萬億，同增3.67%,增速同降 3.69pcts，增速環增 0.56pct;去除三大運營商后，使用整體法計算可得通信行業整體實現營收 0.17萬億，同增15.45%，增速同增5.87pcts，環增6.45pcts，實現毛利453.63億元，同增 10.95%，增速同增3.44pcts;相較于1Q25行業營收及利潤水平短期回調情況，2025通信行業營收質量有較明顯改善。

通信行業毛利率保持相對穩定，凈利率保持穩定提升。

1H25毛利率相對穩定,凈利率水平穩定增長。利潤率方面,通信行業1H25實現毛利率29.34%.同增 0.14pct，實現凈利率11.13%，同增0.52pct;去除運營商后，通信行業1H25 實現毛利率25.63%，同降1.08pcts，實現凈利率8.22%，同增0.85pct。

2Q25:毛利率有所回調，凈利率溫和增長。單季度利潤率方面，通信行業2Q25單季年實現毛利率 31.49%，同增 0.08pct,環增4.46pcts,實現凈利率13.31%,同增0.64pct;去除運營商后,通信行業 2Q25單季實現毛利率25.14%，同降1.02pcts，實現凈利率8.56%，同增0.69pct，環增0.78pct。我們認為通信行業相關公司在毛利率略有回調的情況下,保持凈利率穩步增長的部分原因為控費效果持續提升，隨著費用率的管控，使得行業凈利率穩定提升。

通信行業費用率管控較強，研發費用率較高且投入時間較長，銷售費用率有所下降。1H25:貴用率穩中有降，研發費用率有所回調。通信行業1H25整體費用率(研發費用率+銷售費用率+管理費用率+財務費用率)水平達14.99%，同降0.74pct,整體費用率穩中有降。其中降幅主要來自于占比較高的管理費用率及銷售費用率(二者合計達11.58%，同降0.44pct,其中銷售費用率變動較大，同降0.30pct)，研發費用率回調0.19pct至3.51%。去除運營商后，通信行業1H25整體費用率水平達16.84%，同降2.25pcts，其中研發費用率占比及降幅均較高，1H25 實現研發費用率8.99%，同降1.18pcts。

通信行業單季度費用率管控較強，研發費用率較高且投入時間較長。通信行業2024年第四季度整體費用率(研發+銷售+管理+財務費用率)達18.11%，同降2.14pcts，較此前有較大下降。管理費用率及銷售費用率占比較高，合計達13.48%，同降0.52pct，研發費用率降幅較大，第四季度達 4.77%，同降 1.46pcts，環增 0.02pct。去除運營商后，4Q24單季整體費用率達17.83%，同降2.57pcts，研發費用率占比8.44%，同降1.06pcts，銷售費用率占比5.11%，同降0.82pct，高研發費用率及持續性代表通信行業相關公司創新意愿較強,有望賦能相關公司第二成長曲線快速發展2024年Q1-2024Q4相關公司費用率管控呈現趨嚴態勢,且逐季降低,且該態勢至1Q25仍在持續。

存貨水平有較為明顯提升。存貨方面，通信行業整體存貨情況有所提升，1H25存貨平均值約14.40億元，同增9.82%,相較年初增長11.35%，相較2024年存貨平均值6.98%的增長有較大提升;在去除運營商后，存貨均值為13.11億元，同增13.61%,相較2024年存貨平均值8.47%的增速有較大提升。

綜上，我們認為從1H25通信行業業績趨勢上看:行業整體營收步入增長快車道，上游原材料供給趨緊，毛利率短期回調，控費效果優秀。

通信行業整體情況:營收質量處于增長態勢，營收增速溫和上行的同時毛利率也穩中有增，期間費用率下降的同時存貨均值有較大增長，可能代表通信行業相關公司處于營收的上行周期內，此前研發費用投入有正向回報，且上游原材料具備一定的緊張情況;

在去掉運營商后:相關公司營收增速大幅上行的同時，毛利率有一定程度的下滑，期間費用率在研發費用率下滑的帶動下整體占比繼續下滑,凈利率穩中有增,同時存貨平均值有明顯大幅增長可能代表相關公司的規模效應顯現，同時上游原材料具備較嚴峻的缺貨情況。

二、光通信板塊引領，運營商資本開支周期性影響逐步弱化

整體來看，衛星互聯網板塊營收增速觸底回升，人工智能驅動算力板塊營收大增，物聯網板塊維持較高增長。我們延續此前對通信行業相關標的的分類，進行細分子行業分析。1H25細分子行業中，算力及物聯網板塊仍延續此前態勢，營收增勢喜人，衛星互聯網板塊延續1Q25營收觸底回升態勢，依舊保持溫和增長;通信設備板塊保持相對穩定，通信應用板塊整體營收水平有所下滑。分行業看，算力板塊1H25整體營收同比增速達43.05%,營收水平延續1025的高增長態勢，人工智能對算力板塊的催化仍在持續發酵;物聯網板塊在經歷2024年營收較快增長后，營收增速有所放緩，1H25實現營收增速16.29%，增速同降12.80pcts，全球萬物互聯需求正逐步釋放，在1H24增速相對高基數下，營收增勢有所放緩;衛星互聯網板塊在2024年營收增速有所回調的基礎上,1H25在1025正增長的基礎上繼續鞏固，營收同增0.67%，增速同增5.67pcts;而同傳統通信行業關聯度較高的通信設備板塊營收增速整體維持相對穩定,1H25營收增速同降0.24pct至2.60%,或代表5G建設已進入到常規部署階段:1H25通信應用板塊營收增速有較快下滑，同降15.86pcts至-15.98%，應用端發展波動較大。

2Q25方面，整體趨勢與1Q25整體趨同，算力板塊營收高增，物聯網板塊溫和增長:2Q25細分子行業中，算力及物聯網板塊增勢較好，通信應用板塊回調較多，通信設備板塊增勢較好，衛星板塊略有回調，整體趨勢延續1025態勢。分子行業方面，算力板塊2025實現營收增速42.88%2025年一二季度均實現超40%的營收增速，2024年至今，除4024增速為27.27%外，其余季度均實現超 40%的增長,雖然增速同比有所下調,但考慮到此前基數較高,我們認為其調整較為合理,日單季度增速超預期;物聯網板塊 2025實現營收增速13.88%,增速同降14.86pcts,環降4.91pcts,在高基數下營收增速有所回調,但整體增速仍較為喜人;通信設備板塊整體營收增速同增1.03pcts.環增0.92pct至3.05%，增速略超預期;衛星板塊增速較1025有所環比回調，但增速同比提升4.86pcts至-1.17%,我們認為當前衛星板塊雖然單季度營收增速有所回調,但仍處于企穩回升階段。預計隨著我國低軌衛星互聯網星座的組網進程不斷加速，板塊將會有較大的增長潛力:通信應用板塊 2025 實現營收增速-13.20%，同降4.68pcts，環比提升5.69pcts。

(1)通信設備板塊:逐步脫離運營商資本開支周期，光纖光纜以及主設備/服務器/交換機廠商板塊營收增長相對較快，第二成長曲線逐步拓展。

我們將通信設備板塊分為主設備/服務器/交換機廠商、三大運營商、光纖光纜及通信服務四個子行業，1H25光纖光纜以及主設備/服務器/交換機廠商板塊營收增長相對較快(分別同增16.19%以及 14.50%)，三大運營商板塊營收增速有所回落，同降2.61pcts至0.33%，通信服務板塊營收增速同增4.31pcts至0.28%,實現正向增長;單季度方面，細分子行業營收變動情況同此前趨勢大致相同,其中通信服務板塊營收增速同環比提升均較快,環增17.94pcts、同增14.59pcts至8.94%,主設備/服務器/交換機廠商在1025扭轉4024營收下滑態勢的趨勢上,實現營收增速的較大幅度同環比增長(增速同增16.73pcts、環增8.66pcts)至18.47%;光纖光纜板塊也在單季度實現營收增速 17.54%，增速同增7.93pcts，環增3.19pcts。

(2)衛星板塊:北斗導航拐點初現，靜待低軌星座組網推動衛星互聯網板塊業績高增。我們將衛星板塊分為衛星互聯網及北斗導航板塊兩方面，均實現了營收增速的同比高速提升其中衛星互聯網板塊實現營收增速0.17%，同增6.49pcts,北斗導航板塊實現營收增速1.18%，同增 4.78pcts，二者表現均較為強勁;單季度方面，北斗導航營收增速-1.91%，同增8.69cpts，環降7.40pcts，衛星互聯網板塊營收增速-0.5%，同增0.99pct，環降 1.83pcts。我們認為主因為當前我國GW星座及G60星座尚未形成大規模組網，疊加當前正處于運營商資本開支下行周期，業績有所承壓，預計隨著我國低軌星座組網逐步推動，板塊營收向上空間將擴大;同時北斗導航下游應用場景正在不斷深化，疊加政策支持，我們認為當前衛星板塊仍處于拐點初現，蓄勢待發階段。

(3)物聯網板塊:整體營收同比增速有所回調，車/物聯網及連接器板塊保持高增。1H25雖然板塊仍保持較高速增長，但增速有所放緩，將其增速拆分可得，連接器、載波通信及電網兩個板塊營收增速同比回調較明顯，分別同降36.31pcts、29.79pcts至-20.26%、8.53%，智能控制器板塊營收增速同降13.69pcts至10.67%,車/物聯網及工業物聯網板塊營收增速略有回調(分別同降3.33pcts至36.02%，同降1.52pcts至7.54%)，車/物聯網以、智能控制器及連接器板塊表現較亮眼:單季度方面,同1H25趨勢有細微出入,車/物聯網板塊營收增速同環比皆有提升分別增加1.84pcts/8.98pcts至40.28%,在1H24高增長基礎上仍實現了較快的提升，連接器板塊雖然營收增速同降15.95pcts，但環比提升較大，環增10.32pcts至13.43%，結合連接器板塊的營收較高增速，我們認為主因為AI驅動相關板塊在高速線纜上的較好表現，以及主業的行業復蘇。其他板塊營收增速同環比皆有所回落，但除載波通信及電網板塊外，單季度營收同比增速均實現正向增長。

(4)算力板塊:人工智能行業持續發展帶動營收高增，向上態勢持續性及確定性逐步加強。我們將算力板塊分為IDC/AIDC、溫控、光模塊、光器件及光芯片四個細分子行業。細分子行業中，除IDC/AIDC板塊外，光模塊、光器件及光芯片板塊延續1Q25營收高增速的趨勢，引領板塊向上趨勢，其中營收同比增速情況方面，光模塊1H25營收同增69.07%，同比提升 10.80pcts,溫控板塊實現營收同比增速49.18%，同比提升17.59pcts，光器件及光芯片板塊營收同比提升49.52%，保持高速增長。分季度方面，2025算力板塊細分子行業營收增速全面向好，其中溫控板塊 2Q25 營收同比增速達 52.29%,營收同比增速同增41.49pcts，環增95.89pcts，光模塊子版塊在營收基數較大的情況下，營收同比增速仍保持較高增長，且增速同環比皆有所提升。我們認為受人工智能行業快速發展的驅動，光模塊作為重要的硬件基礎設施，板塊營收增速較高，且營收高增速逐季提升，光器件及光芯片板塊增速相對較高,雖然整體營收增速有所放緩,但仍處于較高位置,且隨著行業的進一步擴張，其營收規模有望進一步增長;IDC/AIDC行業經過2022年上半年回調后，整體營收增速相對穩定且持續，溫控行業受先進GPU芯片液冷需求的不斷提升,營收增速也持續走高。預計隨著人工智能的快速發展,傳輸速率的迭代進程將持續推進,算力需求也將持續上行，算力板塊作為直接受益的細分子行業，有望實現營收的持續高增。

(5)通信應用板塊:營收增幅有限但趨勢向好，看好應用端鋪開帶動相關標的營收高增。我們將通信應用板塊分為數字化、5G應用、視頻會議及專網通信四個細分子板塊，整體來看2024年04開始通信應用板塊營收由增轉降，至1H25該種態勢仍在持續，分季度方面，我們可以發現部分相關子版塊營收同比降幅相較1025有所收窄;細分子行業方面，視頻會議板塊向上趨勢良好，5G應用板塊有較大回調。當前通信應用板塊主要客戶仍以TOB/G為主，預計隨著應用的進一步鋪開，相關公司營收進一步向上空間有望打開，從而實現業績的快速提升。