品牌服飾公司收入、運營趨勢及展望分析

終端消費弱復蘇，2024H1 同比基本平穩。

1. 財務數據回顧：Q2 環比 Q1 走弱，短期利潤承壓

2024H1 國內服飾消費以平穩增長為主，帶動板塊公司在高基數下實現收入及利潤的穩 步增長。1）行業層面，據 wind 數據，2024 年 1~7 月我國服裝鞋帽針紡織品類零售額 累計同比+0.5%，表現略弱于消費行業整體（（同期社零總額同比增長 3.5%），我們判斷 主要系目前國內消費者信心仍在緩慢修復過程中、抑制可選消費品類零售表現。2）板塊 層面，2024H1 品牌服飾重點公司收入同比+6.8%/歸母凈利潤同比+20.6%。

分季度來看：2024Q2 環比 Q1 走弱，短期零售承壓影響板塊公司利潤表現。1）行業 層面分月度來看，據 wind 數據，2024 年 4~7 月我國服裝鞋帽針紡織品類零售額當月同 比分別-2.0%/+4.4%/-1.9%/-5.2%，可見短期服裝品類零售表現仍在波動，且 6 月以來 呈現走弱趨勢、Q2 整體弱于 Q1。2）2024Q2 以來，終端零售的波動使得品牌服飾上市 公司 Q2 利潤端也承受壓力（主要系品牌商在收入不及預期的情況下仍需承受部分渠道 剛性費用）、我們判斷整體表現不及預期，2024Q1/Q2 品牌服飾重點公司（僅 A 股）收 入同比分別+3.3%/-3.9%，歸母凈利潤同比分別-0.2%/-17.3%。

營運與盈利質量：折扣壓力可控，因此品牌商毛利率表現相對穩定，但費用率增加致使 凈利率同比下降。1）由于庫存壓力可控、庫齡結構健康，2024 年以來品牌服飾折扣及 毛利率基本保持在較好水平。據 wind 數據，2024H1 品牌服飾重點公司毛利率為 55.5% （同比+1.0pct），其中 2024Q1~Q2 重點公司（僅 A 股）毛利率分別 56.4%/58.6%（（同 比分別+0.5pct/+1.3pct）。2）客流波動致使品牌商終端零售表現承壓，但與此同時品牌 公司需承擔品牌宣傳、電商推廣、門店租金等剛性費用（直營渠道），因此銷售費用率同 比有所上升，進而影響凈利率表現，在 2024Q2 表現的更加明顯。據 wind 數據，2024H1 品牌服飾重點公司銷售費用率為 31.5%（（同比+1.9pct），其中 2024Q1~Q2 重點公司（僅 A 股）銷售費用率分別為 30.4%/37.6%，同比分別+1.6pct/+3.5pct。

營運與盈利質量：2024H1 現金流及存貨管理均基本正常，板塊運營趨勢健康。1）現 金流管理：2024H1 品牌服飾重點公司經營性活動現金流約為同期歸母凈利潤的 1.02 倍， 整體表現正常。2）庫存管理：期末存貨金額同比略有上升、但我們判斷庫齡結構保持健 康、庫存周轉同比平穩。據 wind 數據，2024H1 末品牌服飾重點公司存貨金額同比+6%， 匹配營業收入增長表現；期內存貨周轉天數 201 天，同比基本平穩；期內資產減值損失 占收入的比例約 2%，我們判斷庫齡結構健康、相關資產減值壓力不大。

2. 運營趨勢分析及展望：運動品類增長相對較好，電商表現優于線下

從上文財務數據我們可以看到，2023H1 品牌服飾在高基數下以平穩增長為主，Q2 趨 勢弱于 Q1。細分來看，不同品類、不同渠道表現依然存在分化： 分品類：2024H1 運動鞋服板塊明顯領先行業，休閑時尚服飾表現平淡，家紡板塊整體 仍較弱。據 wind 數據，2024H1 運動鞋服/大眾服飾/中高端服飾/家紡板塊重點公司收入 同比分別+11.0%/+0.5%/+1.7%/-5.5%，歸母凈利潤同比分別+36.1%/-3.5%/-7.6%/- 22.4%。

運動鞋服：消費環境波動復蘇，運動鞋服標的公司基本面表現平穩，2024H1 安踏 體育/李寧/特步國際/361 度營收同比+14%/+2%/+10%/+19%，歸母凈利潤同比 +63%/-8%/+13%/+12%，從終端營運層面來看，截至 2024H1 年末安踏/Fila/特 步/361 度庫銷比基本在 4-5 個月之間，同時上半年各公司存貨周轉效率也有所改 善，無論是渠道庫存還是公司庫存都處于健康狀態。展望 2024H2，面對消費環境的 不確定態勢，運動鞋服板塊公司報表營收增速和利潤率將保持平穩趨勢。

休閑時尚服飾：2024Q2 起客流波動帶來流水趨勢下行，在休閑時尚板塊體現的較 為明顯，大眾/中高端、男裝/女裝品牌均或多或少受到影響，致使大部分 A 股品牌 服飾公司 2024Q2 收入表現平淡、業績不及預期、全年盈利預測出現下調。我們建 議關注后續品牌服飾短期終端流水變化，弱預期環境下優先關注業績確定性較強的 男裝品類。

家紡：2024Q1 家紡品牌公司基本面表現相對較好，然而進入 Q2 后由于消費環境波 動，家紡板塊終端銷售承壓，上市公司二季度報表業績也有不同程度的下滑，7-8 月 各品牌終端銷售仍處于波動態勢。展望下半年一方面居民消費的不確定態勢仍在持 續從而對家紡銷售造成負面影響，然而另一方面下半年由于節假日較多，是家紡產 品的銷售旺季，因此我們認為下半年國內家紡行業的銷售表現對比 Q2 有望改善。

分銷售模式：渠道庫存健康，大部分品牌商加盟發貨表現好于終端零售。1）加盟：進入 2024 年以來，伴隨著行業渠道庫存恢復健康、加盟商信心有所增強，大部分服飾品牌加 盟渠道發貨增速表現好于流水，我們判斷 2024H2 趨勢有望繼續。2024H1 比音勒芬/地 素時尚/森馬服飾/報喜鳥/太平鳥加盟收入同比分別+57%/-1%/+12%/+7%/-5%，直營 收入同比則分別+2%/-19%/+5%/-3%/-19%。2）直營：由于線下直營渠道存在較多剛 性銷售費用，因此 2024Q2 重點拓展直營渠道的品牌商利潤端壓力相對來說較大。

分渠道：線上增速普遍快于線下，2024H2 拓店情況預計將環比 2024H1 改善。1）伴 隨著消費習慣回歸正常（2023 年客流大規模涌入線下，2024 年則趨于正常）、品牌商全 渠道業務融合推進，2024H1 大部分服飾品牌電商銷售取得同比穩健增長、好于線下表 現。例如， 2024H1 李 寧 / 比 音 勒 芬 / 歌 力 思 / 海 瀾 之 家 線 上 收 入 同 比 分 別 +11%/+35%/+33%/+47%，好于全渠道收入增速表現。2）線下因客流波動存在壓力， 同時各公司拓店情況分化。考慮 H2 一般是服裝品牌新開店旺季，我們結合上半年情況 綜合估計 2024 年比音勒芬有望凈開門店 100 家左右（增幅達高單位數）、hazzys 品牌有 望新開門店約 10%~20%、報喜鳥品牌估計新開門店 10%左右（同時將關閉優化低效門 店），其他女裝及大眾休閑品牌預計 2024H2 拓店情況也有望環比 2024H1 改善。